5月(yuè)13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购(gòu)申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估(gū)值方式等问题(tí)成为市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解(jiě)析“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积(jī)极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构成催化因素的，近期(qī)银(yín)行股大涨的一个催化因(yīn)素(sù)就是积极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确(què)实会(huì)成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样(yàng)的(de)布(bù)局可(kě)以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化(huà)剂。去年以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公募基(jī)金积极布局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公(gōng)司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为(wèi)投(tóu)资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国(guó)企投资(zī)。另一方(fāng)面是落(luò)实公募基(jī)金行业高质(zhì)量发(fā)展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金(jīn)参(cān)与央国企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场(chǎng)改革、服务实(shí)体经济(jì)和(hé)国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标(biāo)的和板块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大(dà)行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资(zī)所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身基本面在今年会(huì)有重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年(nián)市场(chǎng)成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利(lì)大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的(de)推进，大概率(lǜ)这些企业会进(jìn)入(rù)一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基(jī)本面(miàn)的，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特(tè)估的投资(zī)机会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来(lái)三年分两个(gè)阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数字经济和(hé)“一带(dài)一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的机会。第(dì)二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主题性(xìng)机(jī)会消散以后，基于(yú)顶层设计(jì)对(duì)国央经营(yíng)管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股提(tí)前(qián)进行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等(děng)行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金在(zài)行(xíng)动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计了(le)各基金主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金(jīn)主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估”概念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季(jì)度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股持(chí)股总市值的比重由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股票库

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公(gōng)司的投研，落实到日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公(gōng)司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶(2023是佛历多少年，今年是佛历多少年多少月dǐng)层设(shè)计改(gǎi)变研(yán)究员(yuán)过去对(duì)国央企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国(guó)央企，并且需(xū)要利用(yòng)当前(qián)国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央企构(gòu)建专门(mén)的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其(qí)实地调研的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思路(lù)和财务导向(xiàng)的变化，结(jié)合行业趋(qū)势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预(yù)期差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要(yào)认识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国(guó)元素和发展(zhǎn)阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中国特色、符(fú)合(hé)国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模(mó)型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的(de)行(xíng)业和(hé)公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是一(yī)定(dìng)能(néng)够(gòu)抓住中特估这波行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也在增加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色(sè)的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)是(shì)资(zī)本市(shì)场(chǎng)使命(mìng)，投资(zī)者需要学习领会并针对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现(xiàn)实的需(xū)要。明确该体系的框(kuāng)架(jià)是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的(de)认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具备(bèi)长期价值(zhí)的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市(shì)场化认可是(shì)基本的常(cháng)识(shí)，不可误(wù)判。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承担社会(huì)公共(gòng)责(zé)任等。而(ér)这些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认为(wèi)，对(duì)于国央企的(de)估值方式要充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战略价(jià)值(zhí)，目前已经形(xíng)成(chéng)了(le)初步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价国(guó)有(yǒu)企业承担社(shè)会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展的价值2023是佛历多少年，今年是佛历多少年多少月？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权(quán)益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社(shè)会整体价值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近(jìn)年来(lái)国资(zī)委(wěi)指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用(yòng)规则，目前已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新(xīn)对(duì)提升企业内在价值的(de)积(jī)极作用，这样有(yǒu)利于提高估值(zhí)定(dìng)价模型的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是估值(zhí)的方法和(hé)指标上(shàng)，他(tā)认(rèn)为其包括产业链(liàn)上下游的(de)衡量(liàng)、全要(yào)素成本等(děng)，以及在(zài)纵向和(hé)横向上的(de)研(yán)究(jiū)，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展(zhǎn)等(děng)各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素在对估值结论(lùn)和(hé)判断(duàn)的影(yǐng)响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使(shǐ)得中国特色的估(gū)值体系(xì)与传统的(de)估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维(wéi)的变化，还(hái)有估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国的(de)市场和经(jīng)济(jì)特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在(zài)实践中进行探索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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