《区别词和形容词的异同举例，区别词和形容词的异同点基金经理投资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实(shí)现财富管理(lǐ)升级

　　作(zuò)者：魏 凤(fèng) 春（博士(shì)），创金(jīn)合信基金(jīn)首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合(hé)信基金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容

　　上期分(fēn)享中（查看(kàn)原(yuán)文(wén)），我们提出了5月(yuè)是(shì)乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一个大的背景是(shì)市(shì)场进入(rù)了战略相(xiāng)持阶段(duàn)，进攻(gōng)和防守的理由(yóu)都不是非常(cháng)清晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是清(qīng)晰的，但那是(shì)诗和远(yuǎn)方，是战(zhàn)略性的布局，很多(duō)投资者(zhě)更喜欢战术(shù)性的机(jī)会。伯克希尔哈撒(sā)韦(wéi)年度股东(dōng)大会在巴菲特(tè)的老(lǎo)家奥巴(bā)哈举(jǔ)行，吸引了(le)全球(qiú)投(tóu)资者(zhě)的目光，投(tóu)资(zī)者总希望可以从中(zhōng)寻找到投(tóu)资(zī)的秘诀(jué)，价值(zhí)投(tóu)资(zī)的道(dào)虽相(xiāng)同(tóng)，但(dàn)法、术、器(qì)是各异的。不仅如此，伯克(kè)希尔(ěr)决策者对宏(hóng)观环境(jìng)的(de)担忧，对数字技(jì)术的批判，很多与(yǔ)会者收获(huò)的可(kě)能不是(shì)清晰的思路，而(ér)是(shì)在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个(gè)很(hěn)重要的理由是根据惯(guàn)例，银行(xíng)保险等利好(hǎo)兑现后往往(wǎng)是市场开始调整(zhěng)的开(kāi)始。A股投资历(lì)来是有季(jì)节性的，但这(zhè)未必(bì)是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场在新(xīn)的政策基调下开始全面大反攻。我们(men)需(xū)要(yào)因(yīn)时而变，投资者(zhě)需要考虑到当前的市场背景已经和之前有很(hěn)大(dà)的不同。当前市场(chǎng)进(jìn)入战略僵(jiāng)持阶段的一个(gè)重要理由是除了逻(luó)辑推演，很(hěn)多重要问题很难用清晰的事实来验证。谨慎(shèn)的(de)投(tóu)资(zī)者往往是(shì)见好就收或者谋定(dìng)而(ér)后动(dòng)，因此才有了上述(shù)的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪里(lǐ)呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已经提前交易了政策的(de)方向，而且今(jīn)年国内的(de)政策本(běn)身也(yě)不(bù)是大开大合。新出台的政策更(gèng)多地(dì)在(zài)落实上，较少新的(de)提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依(yī)然在通胀(zhàng)、就业数(shù)据、金融数据和(hé)增长数据传递(dì)的混乱(luàn)信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从(cóng)投资主线看，数字经济和中特估(gū)依(yī)然(rán)既有政策、也有业绩或者有未(wèi)来预期的业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传(chuán)媒、中特估与其他板块分化(huà)较为极致(zhì)，也是不争(zhēng)的(de)事实。除(chú)了这两条主(zhǔ)线外，金(jīn)融、消费(fèi)和公用事(shì)业有反(fǎn)弹，但难以成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预(yù)期也(yě)决定了反弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从交(jiāo)易(yì)行(xíng)为看，投资者(zhě)并未形成一致预期。随着一季报的披露，市场(chǎng)阶段(duàn)性发(fā)挥了对(duì)盈利现(xiàn)实的(de)定价效率。具体表现为(wèi)，业绩出现一定修(xiū)复和表现有韧(rèn)性的金(jīn)融、中药(yào)、电力、中(zhōng)特估(gū)主题以(yǐ)及TMT中的(de)游戏(xì)传媒(méi)等表现较好，家电此前也有一(yī)定表现。不过，随着业绩的公布(bù)反而出现(xiàn)了一定的买预期卖现实的操作。当然(rán)，相(xiāng)对而言(yán)市场也有定价(jià)效率不稳定的一面，同样是业绩修复(fù)或有韧性的农林牧渔(yú)、新(xīn)能(néng)源和消费板块，整体表现则(zé)一般。

　　二(èr)、市场(chǎng)僵(jiāng)持的原因：一季报显示(shì)企(qǐ)业盈(yíng)利仍在(zài)磨底(dǐ)阶(jiē)段

　　短期市场的核心矛盾在于缺(quē)乏特别明(míng)显(xiǎn)的亮点(diǎn)，TMT主(zhǔ)线前期超额收益(yì)过于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领(lǐng)域阶段性(xìng)有所回(huí)调(diào)。中特(tè)估相关的基建、银行、石油、出(chū)版等板(bǎn)块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此(cǐ)在最(zuì)近市场(chǎng)调整的时候整体表现较(jiào)好。在这(zhè)两条我们看好(hǎo)的全年主线(xiàn)之外(wài)，市场部分定价了一季报行情，但(dàn)核心问题(tí)在于当前盈利仍处在(zài)磨底阶段。扣除金(jīn)融(róng)和两桶(tǒng)油(yóu)，A股的盈(yíng)利还在下滑，这意味着短(duǎn)期盈利(lì)很难撑起A股系统(tǒng)性(xìng)的行情。所(suǒ)以，我们看(kàn)到这(zhè)两条(tiáo)主线(xiàn)之外其他业(yè)绩尚(shàng)可的板块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有限。消费(fèi)的盈利有一定的修复，而市场由于(yú)前期的悲观情绪(xù)尚未(wèi)对其定价，这可(kě)能蕴含阶段性交易机会(huì)。

　　三、战略(lüè)性布局(jú)是清晰而明确的：政策关注产业升(shēng)级和(hé)人的问题

　　近期国内(nèi)也(yě)处于一个会议密集(jí)召开的(de)阶(jiē)段，政治局会议(yì)、中央财经委会议(yì)和国常会(huì)相(xiāng)继召(zhào)开。决(jué)策(cè)层对于当(dāng)前经济复苏动力不足、复苏势(shì)头(tóu)不(bù)稳(wěn)的问题(tí)，有着清醒的(de)认识，短期的工(gōng)作(zuò)重(zhòng)点是恢复和扩(kuò)大需求，但(dàn)同时也明确不会再走老路(lù)——不会(huì)通过低水平的债(zhài)务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦实体(tǐ)经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融合发展

　　这次财经(jīng)委会(huì)议的一(yī)个新提(tí)法是“坚持三次产(chǎn)业融(róng)合(hé)发展，避(bì)免割(gē)裂对立(lì)；坚持推动传(chuán)统(tǒng)产业(yè)转型升级，不能当成(chéng)‘低(dī)端(duān)产业(yè)’简单退(tuì)出”，这个(gè)提(tí)法很重要。我们(men)去年(nián)底强调接下来一段时间的政(zhèng)策需要强调(diào)均(jūn)衡(héng)性(xìng)和系(xì)统性(xìng)，才能形成经济(jì)发展的合(hé)力。卡脖子的(de)领域(yù)要重点(diǎn)支(zhī)持和发展，但是经济的(de)运(yùn)行是一个完整(zh区别词和形容词的异同举例，区别词和形容词的异同点ěng)的系(xì)统(tǒng)，生产(chǎn)和消费、实体经济和(hé)金(jīn)融支撑、高(gāo)科技领域和低技术领域、融资(zī)-设(shè)计-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方(fāng)面需要协调发(fā)展，大家(jiā)的信心慢慢(màn)恢(huī)复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉动(dòng)起来(lái)。不能够孤立、片面地理解和执行(xíng)政策，毕竟即使是芯片这么最高科技(jì)的领域，它的下游(yóu)需(xū)求(qiú)也主要来自(zì)消费电(diàn)子产品(pǐn)中的(de)手机、汽车、智能家居等等，没(méi)有(yǒu)需(xū)求的拉动，产业的发展就缺乏(fá)良性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的企业家、作为(wèi)人力资源重点的(de)人才、承载民族(zú)未来的新生人口、需要(yào)关注的老龄人(rén)口(kǒu)。当前中国(guó)的发展(zhǎn)逐渐从资(zī)本和劳动要(yào)素拉动转向人力资源拉(lā)动，技术创(chuàng)新成(chéng)为能(néng)否突破内(nèi)外(wài)部约束的(de)关(guān)键。技术创新(xīn)能力取决于(yú)制度保障(zhàng)下的主观能动性，在经历了过(guò)去几年的非常(cháng)态之后，在(zài)内外部不确定性的制约下，如何让当前每个主体充满(mǎn)信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动性(xìng)，是政策的(de)重心。以人工智能为(wèi)代表的数字(zì)经济大发展，有可能能够帮助(zhù)我们适当缩小国际竞争中人(rén)力资源的差距(jù)，这需要从一(yī)个更高的角度理解人工(gōng)智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的投资路径

　　5月(yuè)的(de)市场(chǎng)，看起来是战略(lüè)僵(jiāng)持阶(jiē)段(duàn)的(de)乱战。接下来的(de)政策力度和效果有多(duō)大、盈利能否实质性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏的(de)斜率是否面临(lín)趋缓(huǎn)的压力(lì)、海外(wài)的潜(qián)在风险(xiǎn)到(dào)底有多大(dà)、美联(lián)储到底下一步面临的(de)是什么(me)样的经济形势(shì)等，投资(zī)者希望(wàng)渐次判断上述一系列的重要问(wèn)题的(de)程度(dù)，并据此进行布局。

　　从这(zhè)个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能(néng)更均衡、但(dàn)也更脆弱(ruò)，当前可(kě)能是(shì)一个布局(jú)的好阶段，而未(wèi)必会是(shì)收获的阶段(duàn)。投资(zī)者需要(yào)多一点耐心，风浪越(yuè)大(dà)，下一次的(de)鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次(cì)股(gǔ)东大会上看到价值(zhí)投资者很重要的一个特质，即我们(men)提倡(chàng)的(de)“道”。市场的乱(luàn)是暂(zàn)时(shí)的，随着事实的清晰(xī)，投(tóu)资(zī)路径也将会非常明确。这个路径(jìng)，我们从产业视角做(zuò)了一(yī)下梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体(tǐ)而(ér)言：投资的上限是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与(yǔ)智能化(huà)是明确的诗与远方，需要(yào)进(jìn)行战(zhàn)略布局。投(tóu)资(zī)的下限(xiàn)是避免系(xì)统性的风险，在(zài)现代化的产业转(zhuǎn)型中，当(dāng)前蕴(yùn)藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐(fá)的(de)产业是不(bù)能进行战(zhàn)略布(bù)局的。投资的(de)中间状态是周期与消费行业，是战术性(xìng)的布局。

　　产业视角下的投资路线(xiàn)图(tú)

　　【区别词和形容词的异同举例，区别词和形容词的异同点了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任(rèn)MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程(chéng)博士后。学术研究(jiū)与教学以(yǐ)及宏观经(jīng)济走势、金融产品分析等实务领(lǐng)域(yù)经验丰(fēng)富、成果(guǒ)卓著(zhù)。从业(yè)23年以来，一(yī)直(zhí)致力(lì)于在周期波动的框(kuāng)架内运用财政的视角解构(gòu)宏(hóng)观经济的运(yùn)行(xíng)，将中国经济看作一份(fèn)资产，通过资本资产(chǎn)定价(jià)的(de)方式(shì)来(lái)确定其价值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士(shì)，创金合(hé)信(xìn)基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前履(lǚ)职博(bó)时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观政(zhèng)策、大类资产配置与(yǔ)择时研究。武汉大(dà)学学(xué)士，上(shàng)海财经大学经济学硕士(shì)、博士，中国社科院(yuàn)经济(jì)学博士后，学(xué)术论文多发(fā)表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊(kān)。

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