池子为什么被封杀

　　文：天(tiān)风宏观(guān)宋(sòng)雪(xuě)涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民(mín)新增(zēng)存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减4968亿元，这是(shì)居(jū)民(mín)存款在连(lián)续(xù)13个月同(tóng)比多增(zēng)后，首次(cì)回落。

　　在过去一(yī)年多时间里，居(jū)民部门(mén)积(jī)攒了一大笔(bǐ)超额(é)储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄能(néng)否(fǒu)顺利释放对(duì)判断(duàn)经济和资本(běn)市场走势(shì)至关重要。这(zhè)里(lǐ)我们尝(cháng)试回答两个(gè)问题。一是4月居民(mín)存款同比(bǐ)多减是(shì)不是超(chāo)额储蓄(xù)释放的开始？二(èr)是这(zhè)一趋势能否延(yán)续？

　　对上述问(wèn)题的回答取决于存款会(huì)受(shòu池子为什么被封杀)到哪(nǎ)些因(yīn)素的影响。一般(bān)影响居民存款的主(zhǔ)要有这么几种行为：可支配收入、消费(fèi)支(zhī)出(chū)、金融(róng)资产相关收支和(hé)房地产相关(guān)收支。

　　收入增(zēng)长、消费减(jiǎn)少(shǎo)、金融(róng)资产赎回、购(gòu)房减少会推(tuī)动存款增(zēng)加(jiā)；反之(zhī)，收入减(jiǎn)少、消费增加(jiā)、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提前还贷等则(zé)会带动存(cún)款回落。

　　2022年(nián)居民存款(kuǎn)同比多增7.9万亿是居(jū)民少消费、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额(é)储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居(jū)民存款(kuǎn)同比多增(zēng)2.1万亿(yì)则是收入修复(fù)和理财存(cún)款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收入同比增(zēng)长525元，理财(cái)存续规模相比于2022年末下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行办理(lǐ)速度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款(kuǎn)支持证券）条件(jiàn)早偿率指数(shù) 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居民提(tí)前还款对存(cún)款(kuǎn)的(de)拖(tuō)累相比于去年末略有放(fàng)缓。

　　但是，随着居民(mín)消费(fèi)和购房行为修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人均消费支(zhī)出同比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房支出(chū)同比多(duō)增1575亿元。但因为支撑(chēng)因素的规模更大，所(suǒ)以存款继(jì)续回升(shēng)。

　　4月和一季度(dù)最核心的不同在于理财市场(chǎng)的(de)变化(huà)。4月(yuè)居民存款下(xià)滑可能的原因一是居(jū)民存款理财化(huà)；二是提前(qián)还贷规(guī)模增加(jiā)。因为居民收入和消费数据不(bù)足，暂时无法判断(duàn)消费和收入在4月(yuè)对存(cún)款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财(cái)是4月存(cún)款回落的核心原因(yīn)，4月(yuè)理财存量规模(mó)环(huán)比增加1.26万(wàn)亿(yì)至25.5万亿，结束(shù)了自去年(nián)10月(yuè)以来的下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增(zēng)配理财等资产是(shì)理财风险降低(dī)、收(shōu)益回升和存款利率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的结果。受益于债券市场走强，今年理财市场表现逐步好转(zhuǎn)，理财产品单位破(pò)净(jìng)率从2022年(nián)12月(yuè)峰(fēng)值的29.2％持(chí)续下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时期下滑的存(cún)款(kuǎn)利率，存款对居民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱，而理(lǐ)财对(duì)居民的吸(xī)引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回落，居(jū)民还在继续增配理(lǐ)财(cái)产品，存(cún)款理财化(huà)趋势有望(wàng)延续。

　　提前(qián)还(hái)贷规模扩大是存款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月(yuè)均(jūn)值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个池子为什么被封杀百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是(shì)因为首套房利(lì)率(lǜ)还在(zài)下降，居民提(tí)前还贷(dài)以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继(jì)续降(jiàng)低(dī)首套(tào)房利率，贝(bèi)壳研(yán)究院数(shù)据显(xiǎn)示(shì)百(bǎi)城首套主(zhǔ)流(liú)房贷利(lì)率平(píng)均为4.01％，环(huán)比3月继续回(huí)落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分(fēn)积压(yā)的还贷(dài)业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总的来说(shuō)，随着理财市(shì)场好转(zhuǎn)，此前因居民少消(xiāo)费、少(shǎo)投(tóu)资、少(shǎo)买房等(děng)积攒(zǎn)下来的超额储(chǔ)蓄已经开始部(bù)分(fēn)回流理财市场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续。

　　往后来(lái)看(kàn)，理财市场和提(tí)前还贷(dài)在后续几个月里或继(jì)续成为超额(é)存款的主要流向。

　　五一旅游人均(jūn)消(xiāo)费水平未见明显改善或部分表明当下(xià)居民消费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超(chāo)额储蓄的(de)持有分化(huà)且并非主要来自消(xiāo)费，后续超额储蓄对消费的(de)支撑力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额(é)储蓄能(néng)否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期积压(yā)的购(gòu)房(fáng)需(xū)求逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已经(jīng)有(yǒu)走弱(ruò)迹象(xiàng)，地产(chǎn)短期或不会成为(wèi)超储的(de)主要流向。但(dàn)是因为(wèi)按揭利率存在明显利差，居(jū)民提(tí)前还贷行为(wèi)或将延(yán)续。从(cóng)这个角度来(lái)看，主要因(yīn)为少买(mǎi)房(fáng)、少(shǎo)投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理财市场环境好转和(hé)存款利率下滑的(de)背景下(xià)或将(jiāng)继续回(huí)流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融机构住(zhù)户存款(kuǎn)余额+4月新(xīn)增来(lái)进(jìn)行估算(suàn)

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债务(wù)人(rén)提前偿付的(de)金额在资(zī)产(chǎn)池未偿本金余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产销售(shòu)变(biàn)动(dòng)超预期，超额储蓄释放弱于预期(qī)，理财市场波动(dòng)加大

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