“现在的(de)房地产很难再出现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经(jīng)济(jì)学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资(zī)者的关注度(dù)从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出(chū)，从行(xíng)业(yè)来看，无论是业绩(jì)，还是(shì)估值，房地产都已经双杀(shā)到了最底(dǐ)部，而且是反复地杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了(le)。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么(me)如何(hé)寻找房地产个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非常(cháng)小心，避(bì)免(miǎn)选了半天，标的公司出(chū)现爆(bào)雷的情况(kuàng)。除(chú)此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房(fáng)地产的开发资金来源，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不(bù)太愿意给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的主要资金来源(yuán)来自新盘的(de)销售。但今年(nián)新(xīn)房的销售情况(kuàng)相较一(yī)般。再关(guān)注(zhù)一(yī)下，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实主(zhǔ)要还(hái)是那(nà)些(xiē)有(yǒu)国(guó)企背景的房企，民(mín)营房企相对比较(jiào)困难，所以整个行业出现了(le)一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还是融资等各(gè)个方面都非常明(míng)显。现在有(yǒu)国资背景的房企(qǐ)在资本市场表(biǎo)现相对较(jiào)好(hǎo)，但没有国(guó)资背景的(de)民营(yíng)房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红(hóng)周刊(kān)》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是(shì)，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势(shì)，更具体一(yī)点，就是它的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净(jìng)负(fù)债率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利润率(lǜ)是(shì)不(bù)是(shì)行(xíng)业内最高的；融(róng)资成本是(shì)否是行业内最(zuì)低的(de)；建安成本是否也是业内最低的；这些都是我们看重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述条(tiáo)件(jiàn)的房企并不多。即便是(shì)在国央企中，仍(réng)有(yǒu)部分房企(qǐ)出现(xiàn)了“三(sān)道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶(è)化的趋势。以A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至(zhì)2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等国(guó)央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发(fā)展、京(jīng)投发展、光明地(dì)产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张(zhāng)房(fáng)企

　　需(xū)警惕其(qí)重(zhòng)蹈覆辙

　　不(bù)难(nán)看出，即(jí)便是(shì)有(yǒu)着(zhe)较稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是少数。而更加(jiā)值得注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地方国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进一步考验着国(guó)央(yāng)企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的(de)张(zhāng)弛有度尤为重要(yào)，节(jié)奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房(fáng)企储备(bèi)优(yōu)质(zhì)“弹(dàn)药”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于(yú)激进的扩张(zhāng)拿地节(jié)奏(zòu)也有可(kě)能(néng)让(ràng)房企重蹈此(cǐ)前的高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一(yī)家房(fáng)企进行(xíng)举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比(bǐ)例(lì)都维持(chí)在33％左右，完(wán)全没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉到机(jī)会来(lái)了，其开始在一(yī)线城市进行(xíng)大举拿(ná)地，净(jìng)负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该(gāi)房(fáng)企(qǐ)新购入地块也实(shí)现了(le)快速的(de)开盘(pán)利(lì)用率，预计(jì)今年会有更(gèng)多的(de)楼盘入市。像(xiàng)这类企业就(jiù)符合“最后(hòu)的(de)赢(yíng)家”的特点(diǎ猕猴桃要公母一起种吗，猕猴桃一公一母怎么种n)。一方(fāng)面，在于(yú)它本(běn)身储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年(nián)拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一(yī)线城市(shì)，另(lìng)外一半也主要集中在强(qiáng)二线(xiàn)和二线城市；另一(yī)方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些(xiē)房(fáng)企的扩(kuò)张速度让人感觉(jué)又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或(huò)者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到(dào)机会时要(yào)出(chū)手，但出手的章法仍(réng)要(yào)小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的(de)两年(nián)市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么(me)好(hǎo)，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么(me)如(rú)何来衡量(liàng)一家房企的扩张速(sù)度(dù)是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负(fù)债率水平，在我看来，这(zhè)个(gè)比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比(bǐ)“三道红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负债(zhài)率要求不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当(dāng)前房地(dì)产行业(yè)的(de)复苏速度并没有那么(me)快，所以要(yào)规避公司(sī)净(jìng)负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中交地产、中国(guó)金茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地(dì)产净负(fù)债率持续居高不(bù)下，在(zài)2020年至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较积极的(de)拿地策略的同时，也较好地控(kòng)制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指出，实(shí)际(jì)上，他们是以同一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度(dù)的(de)实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这样(yàng)，国央(yāng)企自然而然就具有天(tiān)然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机构更加看好国(guó)央企，但这也并不意(yì)味着，民营企业中(zhōng)就没(méi)有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有(yǒu)少(shǎo)数(shù)民营房企(qǐ)同样受到(dào)机构的青睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一(yī)季报，滨江(jiāng)集团的十大(dà)流通股东中新进了“中国(guó)工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国回(huí)报灵活配置(zhì)混合型证券投资(zī)基金”“全(quán)国社保(bǎo)基(jī)金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就(jiù)长(zhǎng)期(qī)持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资(zī)产公司(sī)的几只产品合计持(chí)有滨江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流通(tōng)A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受(shòu)青(qīng)睐，和其自身的基(jī)本(běn)面(miàn)表现存在一(yī)定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的(de)韧(rèn)劲(jìn)，2020年以来，滨(bīn)江集团在(zài)业(yè)绩表现、销售(shòu)规(guī)模、新增土储、股价表现等多维度都表现了较强(qiáng)的(de)增(zēng)长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江(jiāng)集团扣非归(guī)母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近(jìn)期发布的(de)2023年(nián)一季报(bào)，今年一(yī)季度(dù)，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收来自(zì)杭(háng)州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营(yíng)收(shōu)比(bǐ)重只占到近六成。近三(sān)年持续稳居杭(háng)州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的土(tǔ)储补充同(tóng)样(yàng)较为积极，根(gēn)据(jù)诸葛找房、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿地(dì)金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持(chí)续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨(bīn)江集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的房(fáng)企排(pái)名迅速(sù)提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)已(yǐ)冲进前(qián)十，根据(jù)中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列(liè)房(fáng)企第(dì)九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了(le)超(chāo)一倍(bèi)以(yǐ)上，而近期(qī)，滨江集团更(gèng)是(shì)迎来多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发(fā)布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了信(xìn)达(dá)证券(quàn)、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华(huá)养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链(liàn)布局重点移(yí)至存量赛道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是房(fáng)地产产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材(cái)、玻纤等(děng)材(cái)料供应商，而下游应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中介服(fú)务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的(de)采访，房地产(chǎn)开(kāi)发环节与上(shàng)游材料端息息(xī)相关(guān)，新盘开工(gōng)不足(zú)导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产行(xíng)业在(zài)进入存(cún)量房时代，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏消费(fèi)属性的家装家(jiā)居领域，我们相对看好，因(yīn)为居民(mín)保(bǎo)有的住房规模(mó)越来越大，随着时间(jiān)的(de)增(zēng)加(jiā)，内装更新的需求(qiú)也会越(yuè)来越(yuè)多。美国过去(qù)的数据充(chōng)分说明了(le)这(zhè)一点(diǎn)，在新房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却一直都(dōu)很好。对于地(dì)产产业链，我们相对(duì)看(kàn)好(hǎo)和(hé)内装相关的行业，例如(rú)消费建材、家居装饰(shì)等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关(guān)赛道龙(lóng)头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别是富(fù)安(ān)娜和水星家(jiā)纺(fǎng)，特别是前(qián)者在月线(xiàn)连(lián)收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨(zhǎng)幅(fú)已经逼近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安娜(nà)主要(yào)从(cóng)事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发(fā)、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少(shǎo)7.57％；不(bù)过实(shí)现(xiàn)归属(shǔ)于(yú)上市公司(sī)股东(dōng)的(de)净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报(bào)的十大流通股股(gǔ)东来看，能够发(fā)现该(gāi)股早已成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天下(xià)，彼(bǐ)时包括(kuò)公募的中欧价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价(jià)值和私募的明(míng)河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁(bì)江山。需要(yào)强调的(de)是，中欧的(de)两只(zhǐ)基金都是价(jià)值派基金经(jīng)理曹名长(zhǎng)在管的产品(pǐn)，首季其(qí)同(tóng)时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还(hái)有金地(dì)集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经(jīng)风光一时(shí)的(de)家居板块也(yě)因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素(sù)一度(dù)沉寂，不(bù)过好(hǎo)在困境反转露出曙光(guāng)，家(jiā)居板块中年内表(biǎo)现(xiàn)最好(hǎo)的是(shì)志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无论(lùn)是营收还(hái)是(shì)归(guī)母净(jìng)利(lì)润，公司都实现了(le)同比双升(shēng)。

　猕猴桃要公母一起种吗，猕猴桃一公一母怎么种　从公司的十(shí)大流通股股东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊(kān)》发现广发基金经理罗(luó)洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他(tā)管理的广发策(cè)略优选和广(guǎng)发安宏回报均增加了(le)持(chí)股，而这两(liǎng)只产品(pǐn)也成为(wèi)志邦(bāng)家(jiā)居十大(dà)流(liú)通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制家(jiā)居类标的(de)情有独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中(zhōng)，他(tā)管理的(de)全(quán)部三只产品均登榜十(shí)大流通股股东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难题(tí)。对此，前(qián)述上(shàng)海公募基金(jīn)经(jīng)理举例分(fēn)析：“物业服务不是(shì)一个高毛(máo)利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司(sī)还是希望挣的(de)是市场化(huà)应该挣的(de)钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务(wù)为例，它(tā)在中高端(duān)楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较高的，每(měi)年到期的合同里提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到(dào)滚(gǔn)动的大(dà)部(bù)分项目到期之后(hòu)，经过两三(sān)轮合同(tóng)周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正能(néng)做到产品提价的公(gōng)司很(hěn)少(shǎo)，因为物业公(gōng)司很容易一开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这(zhè)些固定人(rén)员成(chéng)本的年度增长(zhǎng)，不过(guò)服(fú)务没(méi)有特别(bié)好(hǎo)，客户没有那么满意，能做(zuò)到(dào)提价(jià)难度是(shì)非常大的。但是该公司能(néng)在(zài)业内做到到(dào)期之后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和比较好的服(fú)务是有(yǒu)关系的(de)。”他(tā)进一步(bù)强调(diào)。

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