文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐

　　4月(yuè)居民新增存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续13个月同比多增后，首次回落(luò)。

　　在过(guò)去一年(nián)多时间里(lǐ)，居民部(bù)门(mén)积攒了(le)一大笔超额储蓄。今年这笔超(chāo)额储蓄能否顺利释放对(duì)判断经济和资(zī)本市场走势至关重要。这里(lǐ)我们尝(cháng)试回答两个问题。一是(shì)4月居民存款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是不(bù)是超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延(yán)续？

　　对(duì)上述(shù)问题的回(huí)答取决于存款会(huì)受到哪些因素的影响。一般影响居民(mín)存款的主要有这么(me)几种行为：可支配收(shōu)入(rù)、消费支出、金(jīn)融资产相(xiāng)关收(shōu)支和房地产相关(guān)收支。

　　收入(rù)增长、消费减少、金融资产赎回、购房减少会(huì)推动存款增加(jiā)；反之，收入减少(shǎo)、消费增加、认购金融资(zī)产、购(gòu)房(fáng)增加、提前还(hái)贷等则会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居(jū)民(mín)存款同比多(duō)增7.9万亿(yì)是居民少消费、少投资、少(shǎo)购房的(de)结果(guǒ)（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增(zēng)速放缓并提前(qián)还(hái)贷(dài)，但因为投资(zī)、购房等下滑(huá)幅度更大，所以(yǐ)存(cún)款同比大幅多(duō)增。

　　2023年(nián)一季度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿则是收(shōu)入(rù)修复和(hé)理(lǐ)财存(cún)款化的结果。

　　一季度(dù)居民人均可支配收入(rù)同比(bǐ)增长525元，理财存续规模相比(bǐ)于2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外，受(shòu)银(yín)行办(bàn)理速度放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住(zhù)房(fáng)抵押贷款支持证(zhèng)券）条件早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居民提前还(hái)款对存款的拖累相比于去年末(mò)略(lüè)有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民(mín)消费和购房(fáng)行为修复，其(qí)对存款的支撑力(lì)度减弱，一季(jì)度人均消费支(zhī)出同比增加(jiā)345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出同(tóng)比多(duō)增(zēng)1575亿元。但因为支(zhī)撑因素(sù)的规模更(gèng)大，所(suǒ)以存款继续回升(shēng)。

　　4月(yuè)和一季度(dù)最(zuì)核(hé)心的不(bù)同在(zài)于理财市场(chǎng)的变(biàn)化。4月居(jū)民存款下滑可能(néng)的原因一是(shì)居(jū)民存款理财化；二是提前还贷规模增加。因为(wèi)居民收入(rù)和消费数据不(bù)足(zú)，暂时无(wú)法判断消费和收入在4月(yuè)对存款(kuǎn)的影响。

　　存款回流理财是4月存款回落的(de)核心原因，4月理财(cái)存量(liàng)规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自(zì)去年10月以(yǐ)来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民(mín)增配(pèi)理财等(děng)资(zī)产(chǎn)是(shì)理财风险(xiǎn)降低、收益回升和存(cún)款利(lì)率下(xià)滑(huá)共同作用的结(jié)果(guǒ)。受益于债(zhài)券市场(chǎng)走强，今年理财市场陈万年教子文言文翻译注释和启示，文言文《陈万年教子》翻译表现(xiàn)逐步好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下(xià)滑(huá)至2023年(nián)5月12日的(de)4.7％，叠(dié)加(jiā)这(zhè)一(yī)时期下滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而理财(cái)对居(jū)民的(de)吸引力(lì)则不(bù)断增强。

　　从5月理财规(guī)模(mó)上(shàng)看，随着破净(jìng)率进(jìn)一步(bù)回落，居民还在(zài)继续增配理财产品(pǐn)，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大是(shì)存(cún)款下滑(huá)的(de)又一个原因(yīn)。4月早偿率月均值(zhí)相(xiāng)比于2月(yuè)低(dī)点(diǎn)上行4.3个百分点，相比于(yú)3月(yuè)上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前还贷力度(dù)一是因为(wèi)首(shǒu)套房利率还在下降，居民提前还贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低(dī)首(shǒu)套房(fáng)利率，贝(bèi)壳研究院数(shù)据显示百(bǎi)城(chéng)首(shǒu)套主流房贷(dài)利率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续(xù)回落1个BP。二(èr)是政策放松后，1、2月(yuè)份部分积压的(de)还贷(dài)业务在3、4月份(fèn)办理(lǐ)，这会推(tuī)动提前还贷规(guī)模走高(gāo)。

　　总的来(lái)说，随着理财(cái)市场好(hǎo)转，此前因居民少消费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房等积(jī)攒下来的(de)超(chāo)额储(chǔ)蓄已经开始部分回流理财市场了，且(qiě)5月初这一趋势还在延续(xù)。

　　往后(hòu)来看，理财市场和提前(qián)还贷在(zài)后续几个月(yuè)里或继续(xù)成为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均(jūn)消费水平未(wèi)见明显改善或部(bù)分表(biǎo)明当下居民消费(fèi)意愿(yuàn)依(yī)旧偏弱，考虑到超(chāo)额储蓄的持(chí)有(yǒu)分化且并非主要来自消费，后续超额储蓄对(duì)消费的(de)支撑力度(dù)依旧偏弱。（详(xiáng)见《超(chāo)额(é)储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前(qián)期积压(yā)的购房需求逐渐释(shì)放(fàng)，房(fáng)地(dì)产(chǎn)销售(shòu)目(mù)前(qián)已经有走(zǒu)弱(ruò)迹象，地产短期或不会成为(wèi)超储的主要流(liú)向。但(dàn)是因为按揭利率存在明显利(lì)差(chà)，居民提前(qián)还贷行为或将延续(xù)。从这个角度(dù)来看，主(zhǔ)要因(yīn)为少买房、少投(tóu)资而积攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市场(chǎng)环(huán)境好转和存款(kuǎn)利率下滑的背景下或(huò)将继续回流到理财(cái)市场(chǎng)。

　　1 存(cún)款同比(bǐ)增(zēng)速使用金融机(jī)构住户存款余(yú)额(é)+4月新增来进(jìn)行估算(suàn)

　　2早偿率是(shì)指在(zài)个人住(zhù)房(fáng)抵押贷款中债务(wù)人(rén)提前偿付(fù)的(de)金额在资(zī)产池未偿本金(jīn)余(yú)额的占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于预期，理财(cái)市场波动加(jiā)大

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