来(lái)源(yuán)：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀压力太大。

　　本(běn)次(cì)美联储声明较(jiào)3月有何变化？第一，重(zhòng)申经济依(yī)然稳健，表述修改为“一季度经济温和增长，就业强劲(jìn)，失(shī)业率(lǜ)在(zài)低位”。第二(èr)，重申美国银行(xíng)稳(wěn)健，明确银行风险(xiǎn)导致(zhì)家庭(tíng)和企业信贷(dài)的收紧(jǐn)。第三(sān)，重申(shēn)通胀压力(lì)，“通货膨(péng)胀仍然(rán)很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风险”。第四，修改货(huò)币政策表述，重(zhòng)申“委(wěi)员会评估货币政策的滞后影响(xiǎng)”，删除“委员(yuán)会(huì)预计一(yī)些额外的政策紧缩可能是适(shì)当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何表态？关(guān)于经济，认为经济(jì)可(kě)能面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其(qí)影(yǐng)响(xiǎng)还需要时间(jiān)来体现；预计美国(guó)经济温和增长，有可能避免(miǎn)衰退，或者(zhě)是温(wēn)和(hé)衰退。关于加息(xī)，本次加息依然是共识；认为原则(zé)上(shàng)不需要利(lì)率(lǜ)提(tí)高(gāo)那(nà)么(me)高，正在(zài)评估(gū)是否达到限制性水(shuǐ)平，认为或(huò)已(yǐ)经达到（或已经接近达(dá)到）。关于降(jiàng)息，强调劳动(dòng)力市场(chǎng)在走弱，但(dàn)依然强劲，薪(xīn)资水平仍(réng)高；通(tōng)胀(zhàng)有所缓(huǎn)和，但依(yī)然高企，远高于目标，降(jiàng)低通胀仍需较(jiào)长时间，当前降(jiàng)息并不(bù)合适(shì)。关于银行和债(zhài)务(wù)上(shàng)限，强调地区性(xìng)银行(xíng)发挥非常重(zhòng)要的(de)作用，不希(xī)望(wàng)大型银行进(jìn)行(xíng)大规模收(shōu)购，银行(xíng)业(yè)总(zǒng)体(tǐ)上有所改善，美国银(yín)行系统健康且具有弹(dàn)性。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联储5月FOMC会议(yì)决定加息(xī)25BP，上(shàng)调联邦基金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升至(zhì)2006年6月以来(lái)的高点(diǎn)。此外，上调(diào)准备(bèi)金余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆(nì)回购(gòu)利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利(lì)率至5.25％，上调隔夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继(jì)续(xù)减持美(měi)国国债、机构债务和机构抵(dǐ)押(yā)贷款(kuǎn)支持证券，上限(xiàn)为950亿(yì)美(měi)元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚(jiān)持加息的(de)关键仍在于通胀压(yā)力(lì)较大。例如，3月美国(guó)核心(xīn)通(tōng)胀季调环比仍在(zài)0.4％的高位，且已经连续(xù)4个月处于高位(wèi)；核心通胀年化同(tóng)比也仍在4.9％，边际(jì)上并没有(yǒu)明显降温。本轮(lún)加息是80年代以来最(zuì)快的一次，10次便累计加(jiā)息(xī)500BP。

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　　加(jiā)息或(huò)将结(jié)束(shù)

　　从声明来看(kàn)，与2023年3月相比有哪些变化？

　　关于经(jīng)济方面(miàn)，重申经济依然稳健。不过表述修改为“1季度经济(jì)活(huó)动以适度的速度增长，最(zuì)近几(jǐ)个月就业(yè)增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀(zhàng)方(fāng)面(miàn)，重申通(tōng)胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍(réng)然高度(dù)关注通货膨(péng)胀风险”、“致力(lì)于(yú)恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加息方面，或将(jiāng)停止加息。重申委员会将评估(gū)货币政策的滞后(hòu)影响，“在确定额外的政策紧缩(suō)在(zài)多大(dà)程度上适合于随着时(shí)间(jiān)的推移将通货膨胀率(lǜ)恢复到2％时，委员会将考虑货币政(zhèng)策的累积紧缩(suō)，货币政策影(yǐng)响(xiǎng)经(jīng)济(jì)活动和通货(huò)膨(péng)胀(zhàng)的(de)滞后，以及经济(jì)和金(jīn)融发展”。重点是删除(chú)了(le)“委员(yuán)会预(yù)计，一(yī)些额外的政策(cè)紧缩可能是适当的，以实(shí)现一种货(huò)币政策立(lì)场”，表明美(měi)联储加(jiā)息或将结束。

　　关(guān)于银行风险，重(zhòng)申美国银行稳健(jiàn)。“美(měi)国银行体系稳健且(qiě)富有(yǒu)弹性”；明确银行风险导致了家(jiā)庭和企业信贷的收紧（上一次表述(shù)为“可能”），重申这对(duì)经济(jì)、就业(yè)和通胀的影响存在不(bù)确(què)定性，“家庭和(hé)企业信贷条件(jiàn)收(shōu)紧可能会拖累经济活动、就(jiù)业和(hé)通胀，这些影响(xiǎng)的程度仍(réng)不确定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表态？

　　关(guān)于经(jīng)济，仍期待(dài)“软(ru苹果x多重ǎn)着陆”。美联储主席鲍(bào)威尔认(rèn)为，经济可能面临来(lái)自紧缩信(xìn)贷的阻(zǔ)力，其影(yǐng)响(xiǎng)还(hái)需(xū)要时间来体现(xiàn)（尤其是(shì)住房和(hé)投资(zī)领域）。不过明确指出，如(rú)果美国出现经济衰退，希望是(shì)温(wēn)和的(de)；强调，美(měi)国可能(néng)会出现轻微的经济衰(shuāi)退(tuì)。

　　关于加息，或已经达(dá)到限制性(xìng)水平。美(měi)联(lián)储(chǔ)在3月议息会议(yì)时，就(jiù)已经在讨论停(tíng)止加息的问题；不(bù)过，鲍威尔指出(chū)本次加息依然是共识，所有人(rén)全票通过，一些政(zhèng)策制定者谈到停(tíng)止加息，但不是本次会(huì)议。

　　对于未来(lái)利(lì)率终点(diǎn)的问题，鲍威尔认为原(yuán)则上(shàng)不需要(yào)利率提高那(nà)么高，正在(zài)评估是(shì)否(fǒu)达到限制(zhì)性水(shuǐ)平，认为或(huò)已(yǐ)经(jīng)达到了限(xiàn)制性(xìng)水平（或已经接(jiē)近达到），也就意味着也许可以暂(zàn)停加息(xī)了。后续(xù)政(zhèng)策变化的关键仍是审(shěn)视数(shù)据，尤其是通胀(zhàng)。

　　关于降(jiàng)息，当前并不合适(shì)。鲍威尔强调(diào)，美国劳动力(lì)市场在走弱，但(dàn)依然强劲，失业率仍(réng)在低位，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平。整体(tǐ)通胀有所缓(huǎn)和，但依(yī)然高企，远高于目标水平，降低通胀仍需较长时(shí)间，当(dāng)前降息并(bìng)不合(hé)适。

　　关(guān)于银行风险，鲍威尔强调地区(qū)性银行发挥非常重要的作用，不希望(wàng)大(dà)型银行进(jìn)行大(dà)规(guī)模收购，银行业(yè)总体上有所改善(shàn)，美国银行(xíng)系统健(jiàn)康且具有(yǒu)弹性(xìng)。银行危机的影响程(chéng)度(dù)目(mù)前尚不确定(dìng)。

　　关于债务上(shàng)限风险，鲍威尔强(qiáng)调应及时(shí)提高债务上(shàng)限，如果没有达(dá)成债(zhài)务协(xié)议，经济后(hòu)果“高度不(bù)确定”。此前(qián)，美国(guó)财政部长耶伦也强调，如果(guǒ)国(guó)会不尽早采取行动提高债务(wù)上限，美(měi)国可(kě)能最早于(yú)6月1日出现债务违约(yuē)。

　　由于美联邦(bāng)政府触及(jí)31.4万(wàn)亿美元的(de)法定举债上限，美国财政部(bù)于今(jīn)年(nián)1月宣布采取特别(bié)措施，避免联邦政府发生债务违约。美国国会预算办公室5月1日发布的最新报告显(xiǎn)示，美国在6月初(chū)耗尽资金的风险较之前更高。

　　往前看(kàn)，美国银行(xíng)风险演(yǎn)变成(chéng)系统性风险的(de)概(gài)率或有限，但中小银(yín)行破产(chǎn)或依然会出现。目前市场依然(rán)预期美联储(chǔ)6-7月(yuè)维持利率水平不(bù)变，9月开(kāi)始降息(xī)（概率达70％），年内至(zhì)少(shǎo)降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认为(wèi)，美国经(jīng)济虽在(zài)下滑，但依(yī)然有韧性；美国通胀压(yā)力仍大(dà)，年(nián)内降息概率或较低。

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