5月13日(rì)，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配售(shòu)。这则(zé)小公告体现(xiàn)出(chū)市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今年(nián)一季(jì)度，一(yī)些基金(jīn)经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题(tí)成(chéng)为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金报采访多(duō)位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密(mì)集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配(pèi)售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多(duō)只国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央(yāng)企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央(yāng)国企基(jī)金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨的(de)一个催化因(yīn)素就(jiù)是积(jī)极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近(jìn)期密集(jí)申报的国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代(dài)能源”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布(bù)局可(kě)以更好支持(chí)央(yāng)国企(qǐ)的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年(nián)以来公募(mù)基金发(fā)行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基金申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热下将为(wèi)市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资金，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基金(jīn)，一方(fāng)面(miàn)是(shì)因(yīn)为(wèi)新一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提供更丰富(fù)的工(gōng)具以(yǐ)参(cān)与到央(yāng)国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资金参(cān)与央国(guó)企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本(běn)市场改革(gé)、服务实(shí)体经济(jì)和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和板块带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，提(tí)升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大(dà)明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却(què)，在此背景下，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关(guān)注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央(yāng)企(qǐ)或地方国资所在的(de)行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年(nián)会(huì)有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比(bǐ)如火电，会受(shòu最小的非负整数是多少数，最小的非负整数是什么意思)益于煤(méi)炭(tàn)价格的(de)下跌(diē)，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于今年(nián)市(shì)场成(chéng)交量的放(fàng)大(dà)，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一(yī)个(gè)提质增效(xiào)、释放业(yè)绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特(tè)估的投(tóu)资机会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资(zī)机(jī)会，判断中特估(gū)的机(jī)会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以(yǐ)数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计(jì)对国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成(chéng)果随之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在(zài)每一(yī)个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化的个(gè)股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基金在行(xíng)动。国(guó)金证券(quàn)研(yán)究所数(shù)据显示(shì)，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报(bào)披露的(de)持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十(shí)大重仓股的数(shù)据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也显示(shì)，一季度主动偏股型公募(mù)基(jī)金对港股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持股市值比重(zhòng)达到(dào)2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基金(jīn)公司(sī)的投研，落实到日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基(jī)金公司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国央企的固(gù)定(dìng)思(sī)维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基金(jīn)在(zài)行动上(shàng)，要(yào)求研究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考察其(qí)实(shí)地调研的的(de)成(chéng)果，了(le)解国央企经营思路和财(cái)务导向的变化(huà)，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首(shǒu)先要(yào)认识市最小的非负整数是多少数，最小的非负整数是什么意思场(chǎng)体制(zhì)机制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国(guó)元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而不是简单(dān)套(tào)用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是(shì)这个概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在发(fā)生的(de)变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是(shì)一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国(guó)特色的估(gū)值体系是(shì)资本(běn)市场使命，投资者需要学(xué)习领会(huì)并针对原(yuán)有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第(dì)一(yī)位的(de)工(gōng)作，合理设(shè)置指标也非常(cháng)重要，投资(zī)者(zhě)的认(rèn)可(kě)和(hé)实施是最终该体系能否具备长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误(wù)区，市场(chǎng)化认可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央企发展要符合(hé)国家战(zhàn)略发(fā)展发向，更(gèng)需(xū)要(yào)承担(dān)社会公共责任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为(wèi)，对于(yú)国央(yāng)企的(de)估值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要(yào)任(rèn)务就(jiù)构建(jiàn)中国特(tè)色的价值(zhí)评(píng)价体系，改(gǎi)变从以私人股(gǔ)东权益出发(fā)，现金流(liú)折(zhé)现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一(yī)价(jià)值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近年(nián)来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国特(tè)色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系不断探索，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也(yě)认为(wèi)，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企业价值的(de)可持(chí)续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内(nèi)在价值的积极(jí)作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金(jīn)比(bǐ)率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基(jī)金经理(lǐ)李欣更(gèng)细致分析在估(gū)值(zhí)思(sī)维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策(cè)优(yōu)惠(huì)、产(chǎn)业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这些因素在对(duì)估(gū)值结论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也(yě)使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估(gū)值结(jié)论和估(gū)值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应中国的(de)市(shì)场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公(gōng)认(rèn)的(de)指标可以使用。

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