文(wén)丨明(míng)明 章立聪 余(yú)经纬决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思ong>

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位持续(xù)上行(xíng)，即便税期结束，资金利率却(què)仍未回落，反而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是(shì)源于：①货币政策力(lì)度边(biān)际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导(dǎo)致银行资金(jīn)融出(chū)意愿与能力降低。③资金较为拥挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和月末因素(sù)，预计短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关(guān)注资(zī)金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思▍近期资金(jīn)利率持(chí)续上(shàng)行(xíng)。

　　跨季结束后资金利率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度观(guān)察，银行与非银机构间(jiān)流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与7天(tiān)利(lì)率的期(qī)限利差也明(míng)显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税(shuì)期结束，资金不松(sōng)，主要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头(tóu)，保(bǎo)持货(huò)币信(xìn)贷合理(lǐ)增长，确保(bǎo)利率水平合(hé)适，在追求经济提振(zhèn)的同时，也(yě)注重防(fáng)范市场(chǎng)过热带来的金融风险。在满(mǎn)足(zú)广义流动性供需匹配(pèi)的前提下，货币工具力(lì)度可能(néng)会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操(cāo)作(zuò)上(shàng)来看，MLF小幅(fú)增量续(xù)做，逆回购投放低量操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均(jūn)预示后续政策将更(gèng)加“精(jīng)准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致银行资金融出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴税大月，因此走款可能对银行(xíng)间流动性带来(lái)了一定的压力。此外，参考近(jìn)期(qī)票据利率(lǜ)走势，预计信贷增速较一(yī)季度将会有所放(fàng)缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思)叠加(jiā)信贷投(tóu)放，银行(xíng)系统整体资金流出(chū)，因此向同(tóng)业融出的意愿和能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且投资者对于(yú)未来一个月资金利率上行的担忧增(zēng)加。

　　从质押式回购(gòu)成交量和我们测算的杠(gāng)杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积极的(de)水平(píng)，导致(zhì)债(zhài)市敏感度增加。此外投资者对货(huò)币政(zhèng)策力度以及跨月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得(dé)市场(chǎng)上(shàng)对于未(wèi)来(lái)一个(gè)月内资金价格上(shàng)行的预期更(gèng)为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近，回购资(zī)金(jīn)的期限被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市场释放资(zī)金；但跨月前夕(xī)银行(xíng)资(zī)金融出意愿一般较低(dī)，预计资金波(bō)动幅(fú)度较大。对于债市而言，短期(qī)交(jiāo)易主线或(huò)延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势(shì)为主，建议投资者关注资金面的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债市情绪以(yǐ)及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政策(cè)不及预期(qī)；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过(guò)快(kuài)收(shōu)紧。