“现在的房地产很难再出现像过去(qù)十(shí)年的系统性行(xíng)情。”思(sī)睿集团合(hé)伙人、首(shǒu)席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，房地(dì)产行业分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让机(jī)构和(hé)投资者(zhě)的关注(zhù)度从板块向单个标的(de)转移(yí)。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业(yè)绩，还是(shì)估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了最(zuì)底部，而(ér)且(qiě)是反(fǎn)复地杀到了(le)底部，再往下的空(kōng)间已经不(bù)大(dà)了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股的(de)阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道(dào)中进(jìn)行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆(bào)雷的情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要(yào)满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如(rú)果(guǒ)关注一下今(jīn)年(nián)房(fáng)地(dì)产的(de)开发资(zī)金来源，可以发现，其实银行的信贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主要(yào)资金来源来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到(dào)钱，其(qí)实主要还是那(nà)些(xiē)有国(guó)企背景的房企，民营(yíng)房企相对比较困(kùn)难，所以整(zhěng)个行业出现(xiàn)了一(yī)个(gè)很明显的(de)分化，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融资等(děng)各个方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市场表现相(xiāng)对较好，但没(méi)有国资背景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多(duō)表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行(xíng)业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家(jiā)”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘(jué)，我们(men)会特别(bié)重视(shì)企业的成本优势，更(gèng)具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债率）是不是(shì)行业(yè)内的最低水平；利润率(lǜ)是(shì)不(bù)是行业内最高的；融资成本是(shì)否是行业内最低的；建安成本是否也是(shì)业内最低(dī)的；这些(xiē)都是我们看重的一家房(fáng)企的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述条件的房(fáng)企(qǐ)并(bìng)不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三(sān)道红线”的(de)“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京(jīng)投发展、光明地(dì)产、云南(nán)城(chéng)投、首开(kāi)股(gǔ)份、珠(zhū)江股份、城(chéng)投控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩了“三(sān)道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其(qí)财(cái)务(wù)指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方修正丰胸乳霜有效果吗，国家认可的丰胸品牌排行榜国企开(kāi)始大(dà)举(jǔ)扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言(yán)，扩张速度的(de)张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未(wèi)来(lái)市场，以及过于激(jī)进的(de)扩张拿地节奏也(yě)有可能让房(fáng)企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完(wán)全没(méi)有增加(jiā)杠(gāng)杆(gān)比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始在一(yī)线(xiàn)城(chéng)市进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)也由此前的33％左(zuǒ)右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三(sān)分之一(yī)。与此同(tóng)时，该房企新购(gòu)入(rù)地块也(yě)实(shí)现了(le)快(kuài)速(sù)的(de)开盘(pán)利用率，预(yù)计今年会有更(gèng)多的楼盘入市。像这类企业(yè)就(jiù)符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很多弹药，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿(yì)元，且其中一半(bàn)在一线城市，另外一半也(yě)主要(yào)集中在强二线和二线(xiàn)城市(shì)；另(lìng)一方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的扩(kuò)张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民(mín)营企(qǐ)业的影子。虽(suī)然说，见到机会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的章法(fǎ)仍要小(xiǎo)心，如(rú)果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年市场没有想象得那么好，可(kě)能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房(fáng)企的扩张速度是(shì)否激(jī)进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看房企的净(jìng)负债(zhài)率水(shuǐ)平，在我看(kàn)来(lái)，这个(gè)比例如果超过60％，就是(shì)扩(kuò)张得过于快(kuài)速了。

　　不难看(kàn)出，这一(yī)标准要比“三道红线”对房(fáng)企的净(jìng)负债(zhài)率要求不(bù)得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊(hào)扬(yáng)解释，当前房地产行业的复(fù)苏速度并没有那么快，所以要规(guī)避公(gōng)司净(jìng)负债率(lǜ)提高到一个比(bǐ)较(jiào)危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地(dì)产、绿城(chéng)中国、保利(lì)发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等房(fáng)企在践(jiàn)行较积极的(de)拿地策略的同时，也较好地控制了公司(sī)的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出，实际(jì)上，他(tā)们是(shì)以(yǐ)同一筛选标准来看(kàn)国央企与民(mín)营(yíng)房企，但在(zài)各维度的实际表现(xiàn)上(shàng)，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道(dào)也更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国央企(qǐ)自然而然(rán)就(jiù)具(jù)有天(tiān)然(rán)优势。

　　虽然对(duì)比民营房(fáng)企，机构(gòu)更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业(yè)中就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大(dà)流通股东中新进了“中(zhōng)国(guó)工商(shāng)银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资(zī)基金”“全国(guó)社保基(jī)金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资(zī)产管理(lǐ)有限公司就长期持有(yǒu)滨江集(jí)团(tuán)。根据一季(jì)报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和(hé)其自身的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体(tǐ)在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但作为杭州本(běn)土房企(qǐ)的(de)滨江集团仍是表(biǎo)现出较(jiào)强(qiáng)的(de)韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价(jià)表(biǎo)现等多维(wéi)度都表现(xiàn)了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团扣(kòu)非归母净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布(bù)的(de)2023年一(yī)季报(bào)，今年一季(jì)度(dù)，滨江集团更是(shì)实现(xiàn)了扣(kòu)非归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代(dài)”仍能保持自身(shēn)业绩的(de)持续(xù)增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭州(zhōu)的(de)战略布局(jú)关系密(mì)切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江集团有近(jìn)七成营(yíng)收来(lái)自杭(háng)州地区，而(ér)在2021年，杭(háng)州地区(qū)的营收比重只占到近六成。近三年持(chí)续稳居(jū)杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充(chōng)同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住在(zài)杭州网数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持(chí)续(xù)稳(wěn)居杭(háng)州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突出表现，也让滨(bīn)江集(jí)团的(de)房企排名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的房(fáng)企排名(míng)已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了(le)超(chāo)一(yī)倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调研(yán)。滨江集团(tuán)发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证(zhèng)券(quàn)、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机构(gòu)在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上(shàng)房地产(chǎn)开发(fā)只是房地产产业(yè)链上的中游(yóu)环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供应商，而下(xià)游应用(yòng)行业主要(yào)包括中介服务(wù)、家修正丰胸乳霜有效果吗，国家认可的丰胸品牌排行榜用电器、物业管理(lǐ)、家(jiā)居用品。综合(hé)《红周刊(kān)》的采访，房地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游(yóu)不被看好，机(jī)构寻觅个股阿(ā)尔法的思(sī)路(lù)渐渐(jiàn)移至下游。“中国房(fáng)地产行业在(zài)进入存量房时(shí)代，所以(yǐ)对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属性的家装家居领域，我(wǒ)们相(xiāng)对看好，因为居民保有(yǒu)的(de)住房(fáng)规模越来越大，随着(zhe)时间的(de)增加，内(nèi)装更(gèng)新(xīn)的需求也会越来越多。美国过去的数据充分说明了(le)这一点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶(dǐng)之后，家(jiā)具消费的(de)增长却一直都很好。对于地(dì)产产(chǎn)业链，我们相对看(kàn)好和内装相关的行业，例如消费建材(cái)、家(jiā)居装饰(shì)等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分中相关赛道(dào)龙头(tóu)年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的(de)都是来自家纺赛道的(de)公(gōng)司，它(tā)们分(fēn)别是富安娜和(hé)水星家纺，特别是前者(zhě)在(zài)月(yuè)线(xiàn)连收七根阳线(xiàn)的基(jī)础上，年内迄今涨(zhǎng)幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠(mián)家(jiā)居(jū)、生活(huó)类产品的(de)研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季(jì)度报告显示，报(bào)告期内，富(fù)安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于上(shàng)市(shì)公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季(j修正丰胸乳霜有效果吗，国家认可的丰胸品牌排行榜ì)报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够(gòu)发现(xiàn)该股早已成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天(tiān)下，彼时(shí)包括公(gōng)募的(de)中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和(hé)私募的明(míng)河2016，都在其(qí)中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的两只基(jī)金都是价值派基金经(jīng)理(lǐ)曹名长在管的(de)产品，首季其同时(shí)重仓的房(fáng)地产(chǎn)产业链股票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一时的家居板块(kuài)也因疫(yì)情、消费复苏进程缓慢(màn)等多(duō)因素一度沉寂，不(bù)过(guò)好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板(bǎn)块中年内(nèi)表(biǎo)现最好的是志邦家居。同(tóng)一时(shí)间段，该股年内上(shàng)涨已(yǐ)经(jīng)超过23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无论是营(yíng)收还是归(guī)母净利润(rùn)，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十(shí)大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基(jī)金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策略优选和广发安(ān)宏回报(bào)均增加(jiā)了持(chí)股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为志邦家(jiā)居十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东中仅有(yǒu)的两只(zhǐ)公募(mù)。有(yǒu)意思的(de)是，他似乎对于(yú)定制家(jiā)居类(lèi)标(biāo)的情有(yǒu)独钟(zhōng)，在(zài)另一家赛(sài)道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的(de)全部三只产品(pǐn)均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成为他的独(dú)门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物(wù)业股也越来越被机(jī)构所青睐，不(bù)过这类标(biāo)的大多(duō)在香港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择成为难题。对(duì)此，前(qián)述上海公募基金(jīn)经(jīng)理举例分析：“物业服务不(bù)是(shì)一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选公司还是希(xī)望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它(tā)在(zài)中高端楼盘占比是比较(jiào)高的，每年到期的合同(tóng)里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项(xiàng)目(mù)到期之后，经过两三轮合(hé)同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产(chǎn)品提价的公司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很容易(yì)一开始是挣钱的(de)，后(hòu)面因为保安(ān)这些固定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没(méi)有(yǒu)那么满意，能做到提价(jià)难度是非常大的。但是该公司能在业(yè)内(nèi)做到(dào)到(dào)期之后提价率比(bǐ)较高(gāo)，这跟(gēn)它(tā)的定位和比较好的服(fú)务(wù)是(shì)有关系的。”他(tā)进(jìn)一步(bù)强调(diào)。

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