王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低(dī)估时，股(gǔ)息率相应提升(shēng)，会吸引绝对收益(yì)资金买(mǎi)入，股价(jià)也逐步完成筑(zhù)底。

　　近(jìn)期，银(yín)行股(gǔ)已上涨半年，又(yòu)一次因绝对收益资金追逐高股息而(ér)上涨。

　　但事实上，银行(xíng)业(yè)经营层面，也(yě)已经悄然发生(shēng)一些向好的变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得(dé)银行股是这几(jǐ)天(tiān)才(cái)开始上涨(zhǎng)，那么就大(dà)错特错(cuò)了(le)。事实(shí)是(shì)：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见底(dǐ)之后，已经持续(xù)上(shàng)涨了(le)足足半年时间了(le)……

　　这段(duàn)时间的(de)银行股涨幅达(dá)到27％，其中部分银行股涨幅(fú)甚(shèn)至达到50％以上，非常可观(guān)。当(dāng)然，中间也不是一帆风顺，2022年10月银(yín)行股快速下跌后(hòu)，迅速反弹。过(guò)完(wán)2023年春节后(hòu)，却冲(chōng)高回(huí)落，调整了(le)近(jìn)两个月(yuè)时间，跌(diē)幅不(bù)大，不(bù)到10％。然后于3月底开始上涨(zhǎng)，近期加速上涨。

　　这(zhè)种事(shì)情并不是第一次发生(shēng)。过去银行股的(de)大行(xíng)情，都(dōu)是在悄无声息中默默(mò)上涨的，因(yīn)为银行股平时(shí)关注(zhù)度(dù)并不高(gāo)。等到因几根大线性而吸(xī)引大家来关注时，已(yǐ)经涨幅(fú)不小了。

　　上一次类似的事(shì)情是2014年。或许经(jīng)历过的人都能记得，2014年11月，因(yīn)为一(yī)次比较意(yì)外的“双(shuāng)降”（降息、降(jiàng)准），金(jīn)融股拔地而起。但在此之前，银行(xíng)指标(biāo)大约在3月(yuè)见底，然后不声不响(xiǎng)地开(kāi)始回升，到(dào)11月(yuè)时，8个月左右时间，涨(zhǎng)幅(fú)22％。

　　其他几次银行股见(jiàn)底(dǐ)，也有类似的情况：没有明确利好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从底部爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易，因为很难验(yàn)证。如(rú)果确实没有实质性(xìng)利好(hǎo)，那么只(zhǐ)能从资金面去猜(cāi)测(cè)：可能是估值便宜到(dào)很多(duō)资金(jīn)愿意出手了(le)。由于银行(xíng)盈利能(néng)力非(fēi)常稳(wěn)定，估值低往往意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分红(hóng)率(lǜ)稳定，PB越低(dī)则股息率越高。

　　而若(ruò)PB低至一(yī)定水平时(shí)，股息率(lǜ)就会非常诱人。比如近(jìn)年来，大行的(de)ROE在10％以上，分(fēn)红率(lǜ)30％左(zuǒ)右，PB一度低至(zhì)0.5倍以下，那么计算出来(lái)的股(gǔ)息(xī)率高(gāo)达6.6％，非常可观(guān)。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可转债。如(rú)果盈(yíng)利能(néng)力保持(chí)，则后续每年收取6.6％的“利息(xī)”，如果股价上涨，还能享受资本利(lì)得(dé)。当然，如果股价再跌，或(huò)盈(yíng)利能力（ROE）、分(fēn)红率下降，则会遭受损失。但由于ROE已在(zài)底部，近期很难再降了。因此，这就非(fēi)常像一(yī)张可转(zhuǎn)债，其市(shì)价下跌时(shí)，会(huì)有个估值下限，即“债券(quàn)价值”。

　　于(yú)是，其投(tóu)资(zī)价值就出(chū)来了(le)。如果这张(zhāng)“可转债”的票(piào)息率高到(dào)一定程度，显(xiǎn)著高过一些资金的(de)成本，那(nà)么这些资金(jīn)自然愿意(yì)参与。

　　这样，银行(xíng)股就(jiù)形成一个隐形的“估值底”，当估值低至(zhì)一定(dìng)水平时，股息率诱人(rén)，就会有人参与(yǔ)。

　　当然，这(zhè)个估值底在某些(xiē)情况下会(huì)被打破，即因为一些负面因素的存在(zài)，导致市场(chǎng)先(xiān)生觉得银(yín)行股(gǔ)的估值或盈利(lì)能力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无声息(xī)的底(dǐ)部(bù)，可能并没(méi)有(yǒu)什么实质利好，就是有些(xiē)看中股息率的资金默默买入，把底(dǐ)部(bù)给买出来(lái)了。

　　这是(shì)些(xiē)什么样的资金呢？

　　首先(xiān)可以排除的(de)就是(shì)以股票型公募(mù)基金(jīn)为代表的机构投资者。因为他们的考核(hé)要(yào)求(qiú)是相对收益(yì)，因此在大多(duō)数时候(hòu)，他们不会因(yīn)为股息(xī)率(lǜ)诱(yòu)人而买(mǎi)入，他们(men)的任务是战胜(shèng)自己基金的(de)基准(zhǔn)，或者战(zhàn)胜可比基(jī)金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使(shǐ)股(gǔ)息率(lǜ)高，他(tā)们也很难做出赚取股息(xī)率(lǜ)的决策，这不是他们的考核目标。

　　因(yīn)此，银(yín)行(xíng)股(gǔ)从底部开始悄悄上涨的这段时(shí)间，公募(mù)基金参与(yǔ)很低，这(zhè)次也不(bù)例外(wài)。

　　从数据(jù)上也(yě)可(kě)验(yàn)证：从33家银行股2022年(nián)底基金持仓比(bǐ)重来看，比重越低，期间（过去半年，后同）涨幅越(yuè)大(dà)，比重越高(gāo)则涨幅越小。

　　除了公募基(jī)金，其他类似考核的机(jī)构投资者也是类似。

　　从数据上看(kàn)，我们确实看到，2023年第一季度较上(shàng)年末(mò)，大部(bù)分A股银行股(gǔ)的基金(jīn)持仓比例是下降的，有些个(gè)股甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股(gǔ)比(bǐ)重降幅(fú)；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行(xíng)指数走了个过山车，先(xiān)是上(shàng)涨，然(rán)后春节后下跌(diē)（这(zhè)段时间刚好是人工智能(néng)概念股大(dà)涨，因此机构投资者(zhě)有可能是卖出银(yín)行等股(gǔ)票，换(huàn)仓至计算(suàn)机股票(piào)）。到了4月初，人工智能等板块行(xíng)情回落(luò)后，银行股重拾(shí)升势，且涨幅(fú)加速。春节后的(de)这段时间，银行股刚好(hǎo)和人工智能(néng)走出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个人、外资(zī)、自营(yíng)、保险、资(zī)管等，则可能是买入的。因为这些资(zī)金不考核相对收(shōu)益，更(gèng)多的(de)是追(zhuī)求绝对收益(yì)，因讳疾忌医的故事简短，讳疾忌医的故事和寓意(yīn)此(cǐ)有可能是高股(gǔ)息股票的青(qīng)睐者。

　　<讳疾忌医的故事简短，讳疾忌医的故事和寓意strong>而决定他(tā)们买(mǎi)入的因(yīn)素中(zhōng)，资金成本(běn)应该(gāi)是个重要因素。目前(qián)，我国近期市场利率较(jiào)低(dī)、资金充沛，其他(tā)可替代的投资机(jī)会(huì)较(jiào)少(shǎo)，因此股息率显得(dé)诱(yòu)人。同时，美(měi)国加息(xī)接(jiē)近尾声，他(tā)们的资金成本也(yě)有望(wàng)下行，我(wǒ)国高股(gǔ)息股票也有吸引(yǐn)力。

　　然(rán)后我们通过数据来(lái)加(jiā)以验证。

　　从(cóng)2023年(nián)一季度(dù)情况来看，外资(zī)确(què)实在买入大行，并且数量还不少。不(bù)过保险资金却是有进有出，这一点有点与我们预期不符。基(jī)金(jīn)主(zhǔ)要在卖出。此外(wài)，还有些(xiē)一般(bān)法人、其他投资(zī)者在买入。

　　（一季度各类投资者(zhě)持股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而(ér)言，结论大致成(chéng)立，即：在银行(xíng)股估值(zhí)极(jí)低(dī)的时候，追求(qiú)绝对收益的资金买入了(le)高股息率的个股。

　　从散点图(tú)上也可以清(qīng)晰看到这一点(diǎn)：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历史上很(hěn)多次银行底部启动一样，很可能(néng)是(shì)青睐(lài)高(gāo)股息率的资金，买入低估值、高(gāo)股息率的银行股。而他们的口味与公(gōng)募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄(qiāo)悄

　　起变(biàn)化

　　以上分析，说明了过去半年的银(yín)行股行(xíng)情(qíng)，是(shì)追求绝对收(shōu)益(yì)的资金，买入了(le)高股息率的银行股。眼下，很多银行股股息率依然较高，而资金面依然宽松，那么这(zhè)些高股(gǔ)息率股票对(duì)绝(jué)对收益资金依然是(shì)有吸引力(lì)的。

　　那(nà)么(me)在(zài)银行业(yè)的经营层(céng)面，有没有实质变化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提(tí)出(chū)，过去三年期(qī)间的一些特殊政策，已经出现调(diào)整的迹(jì)象，银行业将要(yào)进入新的均(jūn)衡格(gé)局(jú)。比(bǐ)如(rú)，在普惠小微领域，过(guò)去几年(nián)大行承担了一些监管(guǎn)要(yào)求(qiú)，每年(nián)普惠小微信贷的增长非常快，投放利率很低，这对小微金融市场格(gé)局造(zào)成了较大影响(xiǎng)，尤其是对(duì)一(yī)些(xiē)原来从事小微(wēi)业务的中小银行造(zào)成压(yā)力。

　　【深(shēn)度】大小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办(bàn)公厅(tīng)发布《关于2023年加(jiā)力(lì)提升小微企业(yè)金融服(fú)务质量的通知》（银(yín)保监办发(fā)〔2023〕42号），对工作要求(qiú)有(yǒu)了一些调整(zhěng)。比如，不再提“两增(zēng)”（指(zhǐ)单(dān)户授信(xìn)总额1000万元以(yǐ)下小(xiǎo)微企业(yè)贷款同比(bǐ)增速不低(dī)于各(gè)项贷(dài)款同(tóng)比增速，有贷款余额的户数不低于上(shàng)年同(tóng)期水(shuǐ)平）要求，不再讳疾忌医的故事简短，讳疾忌医的故事和寓意刚(gāng)性要(yào)求(qiú)降低小微(wēi)信贷利率，而是要求“合理(lǐ)确定贷款(kuǎn)利率”，不再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微金融领域(yù)，其他方面的工(gōng)作(zuò)要求(qiú)也(yě)陆续从(cóng)过去(qù)三年(nián)的阶段性政(zhèng)策，慢慢回归至常态(tài)化。

　　而银行业这几年(nián)由(yóu)于净(jìng)息差显著(zhù)回落，盈利(lì)能力也(yě)渐渐接近合理利润底线。因为银行(xíng)业(yè)需要留存一定的利(lì)润用于(yú)补(bǔ)充(chōng)资本(běn)，进(jìn)而支持下(xià)一期的(de)信贷投(tóu)放，因此利润并(bìng)不是越(yuè)低越好，需要(yào)维(wéi)持(chí)一个(gè)合理利润。而目前(qián)盈利能力已经接近这(zhè)一底线，所以(yǐ)政策(cè)也会相应调整了。

　　【随笔(bǐ)】什么是银行的合理利润(rùn)和合理(lǐ)息差

　　可(kě)见，行业的一(yī)些(xiē)情况已经悄悄发生变化了。

　　那么，有没有一(yī)种可能：那些买入高股息股票的投(tóu)资者中，真有些先知(zhī)先觉者，已经嗅到了不(bù)一(yī)样的味道？

　　本文为金融业研(yán)究方(fāng)法探(tàn)讨。本文不是(shì)证券研(yán)究报告，不构成任何投资建议(yì)，涉及个(gè)股也仅为举例或陈(chén)述事(shì)实之用，不代表我(wǒ)们对他们的证券(quàn)或产品的推(tuī)荐。具体投资建议请参(cān)考我们的研究报告。

未经允许不得转载：连云港装饰公司,豪泽装饰 讳疾忌医的故事简短，讳疾忌医的故事和寓意