“现在的房地产很难再出现像(xiàng)过去十(shí)年的系统性行(xíng)情(qíng)。”思(sī)睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房(fáng)地产行业分(fēn)化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让(ràng)机构(gòu)和投资者的关注度从板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移(yí)。上海利檀投(tóu)资(zī)董(dǒng)事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业(yè)来看(kàn)，无论是(shì)业(yè)绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而(ér)且是反(fǎn)复地(dì)杀到了底(dǐ)部，再往下的空间(jiān)已经不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿(ā)尔(ěr)法重(zhòng)要参(cān)考

　　那(nà)么如何寻找房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天，标(biāo)的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足(zú)以下三个基准：有(yǒu)大(dà)的(de)国资背景的、杠杆率较(jiào)低的、此(cǐ)前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今年房地(dì)产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信(xìn)贷倾(qīng)向是(shì)不(bù)太(tài)愿意给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来(lái)源来(lái)自新盘(pán)的(de)销(xiāo)售。但今(jīn)年新房的销售(shòu)情况相较一般。再(zài)关(guān)注(zhù)一下(xià)，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国企背景的房企(qǐ)，民营(yíng)房企相对(duì)比(bǐ)较困(kùn)难(nán)，所以整个行业出(chū)现了一个很明显的分化(huà)，无论(lùn)是在(zài)销(xiāo)售(shòu)，还(hái)是融资等各个方(fāng)面都非常明显。现在有国资背(bèi)景(jǐng)的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营(yíng)房企股价(jià)大多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业内(nèi)，我们(men)的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的成本(běn)优(yōu)势，更具体一点，就是它的(de)净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净负债率(lǜ)）是不(bù)是行业内的最低水平；利(lì)润率是不(bù)是行业内最高的；融(róng)资(zī)成本是否是(shì)行业内最低的；建安成本(běn)是否也是业内最低的；这些都是我(wǒ)们(men)看(kàn)重(zhòng)的一(yī)家(jiā)房(fáng)企的综合(hé)成(chéng)本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的房(fáng)企并不多。即便是(shì)在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出(chū)现(xiàn)了(le)“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建发展、京(jīng)投发展、光明(míng)地产、云南城投、首开(kāi)股份(fèn)、珠江股份(fèn)、城(chéng)投(tóu)控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财务指标称得上完全健康的(de)仍是(shì)少数。而更(gèng)加值得注意(yì)的是，在2022年，不(bù)少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方(fāng)国企开始大举(jǔ)扩张。而这无疑又(yòu)进一(yī)步考(kǎo)验着国央企的资(zī)金链(liàn)情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩(kuò)张速(sù)度的张弛(chí)有度尤为重要，节奏把握准确，有助(zhù)于(yú)房(fáng)企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房(fáng)企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年的(de)净借(jiè)贷比(bǐ)例(lì)都维持(chí)在33％左右，完全(quán)没有增(zēng)加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企明(míng)显感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开(kāi)始在一线城市进(jìn)行大举拿(ná)地(dì)，净(jìng)负债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同时，该房企新购(gòu)入(rù)地(dì)块(kuài)也实现了快速的开盘利(lì)用率，预计今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业(yè)就(jiù)符(fú)合“最(zuì)后的赢家”的(de)特点。一方面，在(zài)于它本身储备了(le)很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也(yě)主要集中在强二线和二线城(chéng)市(shì)；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房(fáng)企(qǐ)的(de)扩张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到机会(huì)时要出手，但(dàn)出(chū)手(shǒu)的章法仍要小(xiǎo)心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张得太快(kuài)，但未来的(de)两年市(shì)场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看出(chū)，这一标准(zhǔn)要比“三道红线(xiàn)”对房企的净(jìng)负(fù)债率要求(qiú)不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速(sù)度并没有那么快，所以(yǐ)要规避公司(sī)净负债率(lǜ)提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳(shū)理发现，中(zhōng)交地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华(huá)发股份、越秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都(dōu)在60％之(zhī)上。其中，中交地(dì)产净负债(zhài)率持续(xù)居(jū)高不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对(duì)比的是，华(huá)润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好地(dì)控制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平(píng)（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集团(tuán)等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出(chū)，实际上(shàng)，他们是(shì)以同一筛选标准来看国(guó)央企(qǐ)与民(mín)营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国央企确(què)实(shí)会更胜一筹。如国(guó)央企(qǐ)的融资成(chéng)本更低(dī)，融资渠(qú)道也更顺(shùn)畅，能够做(zuò)到想(xiǎng)融(róng)就融，这样，国央企自(zì)然而然就具有天然(rán)优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这也(yě)并不意味着，民营企业中就没(méi)有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有少(shǎo)数民营房(fáng)企同样受到(dào)机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团的十大流通(tōng)股东(dōng)中新进了“中(zhōng)国工(gōng)商银行股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城(chéng)中(zhōng)国回报灵活(huó)配置混合型证券投(tóu)资基金”“全国社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自(zì)2021年开始，百亿(yì)私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马(mǎ)资产管理有限(xiàn)公司就长(zhǎng)期(qī)持有滨江集团(tuán)。根据(jù)一季报，该资产公(gōng)司的几只(zhǐ)产品合计持有(yǒu)滨江集团(tuán)9543万股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐(lài)，和其自身(shēn)的(de)基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地产(chǎn)市(shì)场整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧(rèn)劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现等多维度都表现了(le)较(jiào)强(qiáng)的增(zēng)长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团(tuán)扣非归母净利润依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季报(bào)，今年(nián)一季度，滨江(jiāng)集(jí)团更(gèng)是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的持(chí)续(xù)增长，和滨江集团(tuán)扎(zhā)根杭州的战略布局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自(zì)杭州地(dì)区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的(de)营收比重只占到近六成(chéng)。近(jìn)三年持(chí)续稳居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨江集团(tuán)在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补充同样较(jiào)为积极，根据(jù)诸葛(gé)找房(fáng)、住(zhù)在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团5k是多少钱，5k是多少钱人民币的(de)房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨(bīn)江集团(tuán)的(de)房企排名已冲(chōng)进前(qián)十，根(gēn)据(jù)中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超一倍以(yǐ)上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公(gōng)司(sī)于5月(yuè)10日(rì)接(jiē)受了(le)信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链上的中游(yóu)环节(jié)，其上游主要(yào)为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而下(xià)游(yóu)应(yīng)用(yòng)行业主要包(bāo)括中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家居用(yòng)品。综(zōng)合《红周刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地产开发环节与(yǔ)上(shàng)游材料端(duān)息(xī)息(xī)相关，新盘开工(gōng)不足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思(sī)路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产(chǎn)行业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是偏消费(fèi)属(shǔ)性(xìng)的家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的住(zhù)房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也会(huì)越来越多。美(měi)国过去(qù)的数据(jù)充分说明了这(zhè)一点(diǎn)，在新房销(xiāo)售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业链，我们(men)相(xiāng)对看好和(hé)内装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居(jū)装饰等(děng)。”万(wàn)家基(jī)金人士表示。

　　而根(gēn)据(jù)《红周刊》对下(xià)游细(xì)分中相关赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现的统计，目前(qián)暂(zàn)居前两位的都(dōu)是(shì)来(lái)自家(jiā)纺赛道的公司(sī)，它们分别是富安娜(nà)和(hé)水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根(gēn)阳线的基(jī)础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜主要(yào)从事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家(jiā)居、生活类产品的研发、设计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和(hé)“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现营业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大(dà)流通股股东(dōng)来看，能够(gòu)发现该股早已成为基(jī)金重仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包(bāo)括(kuò)公募的(de)中欧价值发现(xiàn)、中5k是多少钱，5k是多少钱人民币(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要(yào)强调的是，中欧(ōu)的两只基金(jīn)都是价值(zhí)派基金经理曹(cáo)名(míng)长在管的产品，首季其(qí)同时重(zhòng)仓(cāng)的房地产(chǎn)产业链股(gǔ)票还(hái)有金(jīn)地集团和(hé)大(dà)亚圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居板(bǎn)块(kuài)也(yě)因(yīn)疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏(sū)进程(chéng)缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不(bù)过好在困(kùn)境反转(zhuǎn)露出(chū)曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最(zuì)好的(de)是(shì)志邦家(jiā)居。同一(yī)时间段(duàn)，该股年内上(shàng)涨已经超(chāo)过23％，从业绩来(lái)看，无论(lùn)是营收还是归母净利(lì)润(rùn)，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公司(sī)的十大流(liú)通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报(bào)中他管理(lǐ)的广(guǎng)发策略(lüè)优(yōu)选和广发安(ān)宏(hóng)回报均增加了持股，而这(zhè)两只产品也成(chéng)为(wèi)志邦家居十大流通股股(gǔ)东中仅有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居类标的情有独(dú)钟，在另一家(jiā)赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他(tā)管理的(de)全部三只(zhǐ)产(chǎn)品均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成(chéng)为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香(xiāng)港上市，如何选择成为(wèi)难题。对此5k是多少钱，5k是多少钱人民币，前述上海公募基金经理(lǐ)举例(lì)分析：“物业服务不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣(zhēng)的(de)是(shì)市(shì)场化应(yīng)该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合(hé)同(tóng)里提价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合(hé)同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到(dào)产品提(tí)价的公司很少，因为物业公司很(hěn)容易一开始是(shì)挣钱的，后(hòu)面因(yīn)为保(bǎo)安这些固定人员成本的年度增长，不过服(fú)务没有特(tè)别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的(de)。但是(shì)该公司能在业内做到到期(qī)之后提价率比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定位和比较(jiào)好的服(fú)务是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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