文丨(gǔn)明明 章立(lì)聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束(shù)后资金利率自低(dī)位(wèi)持续上行(xíng)，即便(biàn)税期结束，资金利率(lǜ)却仍未回落，反而进一步走高。我们认(rèn)为主(zhǔ)要(yào)是源于：①货币政策力(lì)度(dù)边际转弱(ruò)；②税期走款叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况较(jiào)好(hǎo)，导致(zhì)银行(xíng)资金融(róng)出(chū)意愿与能力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短(duǎn)期内(nèi)，资金利(lì)率(lǜ)下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者关注(zhù)资(zī)金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市(shì)情(qíng)绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜(yè)利率(lǜ)上(shàng)行幅度更(gèng)大。从隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非银机构间流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此(cǐ)外(wài)，隔夜(yè)利率(lǜ)与7天(tiān)利率的期限(xiàn)利差也(yě)明显(xiǎn)压(yā)缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们认为税(shuì)期(qī)结束，资(zī)金(jīn)不松，主(zhǔ)要有以下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚持以(yǐ)我(wǒ)为主、稳(wěn)字当(dāng)头(tóu)，保(bǎo)持货币信贷合(hé)理增长，确保利率水平合适，在追求(qiú可惜天空不作美的意思，天空不作美的意思下一句)经济提振的同时，也注重防(fáng)范市场(chǎng)过热(rè)带来的金融风险。在满足广义流(liú)动性供需匹配的前提下，货币工具力度可(kě)能会有所(suǒ)回摆(bǎi)。从央行(xíng)的(de)具体(tǐ)操作上(shàng)来(lái)看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆(nì)回(huí)购投放低量操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预示(shì)后续政策将更加“精(jīng)准有力”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期缴款，而4月通常(cháng)是缴(jiǎo)税大月，因此走款(kuǎn)可(kě)能(néng)对(duì)银行间(jiān)流动性带来了一定的压(yā)力。此外，参考(kǎo)近期票据(jù)利(lì)率走势，预计信贷增速较一季度将(jiāng)会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同比多增的态(tài)势(shì)。税(shuì)期缴款叠加信(xìn)贷投放，银(yín)行系(xì)统整体资金流出，因此向(xiàng)同业融(róng)出的意愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较(jiào)为拥挤(jǐ)可能会导(dǎo)致债(zhài)市脆(cuì)弱性和(hé)敏感度(dù)增加，且投(tóu)资者(zhě)对于未来一(yī)个(gè)月资金利率上行(xíng)的(de)担忧增加。

　　从(cóng)质押式(shì)回购成交量和(hé)我(wǒ)们测(cè)算的(de)杠杆率来看，虽(suī)然上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪(xù)有所降温，但依(yī)然处于历史相(xiāng)对积极的水平，导致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者对(duì)货币政策力度以及跨(kuà)月资金面(miàn)情况仍(réng)存担忧，使得(dé)市(shì)场(chǎng)上对(duì)于未来一(yī)个月内资金价格(gé)上(shàng)行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回(huí)购资金的期限(xiàn)被动(dòng)拉长，利(lì)率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向(xiàng)市(shì)场释放资金；但(dàn)跨月前夕(xī)银行(xíng)资金融出意(yì)愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对于(yú)债市而言，短期交易主线或延续政策与基本面预期交易(yì)，预(yù)计(jì)利率以震荡走(zǒu)势为主，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧(可惜天空不作美的意思，天空不作美的意思下一句jǐn)对(duì)债市(shì)情绪以及头寸(cùn)管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政策不(bù)及预期；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：连云港装饰公司,豪泽装饰 可惜天空不作美的意思，天空不作美的意思下一句