文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙(sūn)永乐

　　4月居民新(xīn)增存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是(shì)居民存款(kuǎn)在连(lián)续13个月同(tóng)比(bǐ)多增后(hòu)，首次回落。

　　在过去(qù)一年多时间里(lǐ)，居(jū)民部门(mén)积攒了(le)一大笔(bǐ)超额储蓄。今(jīn)年这笔超额储(chǔ)蓄能否顺利释放对判(pàn)断(duàn)经(jīng)济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回(huí)答两个(gè)问题。一是4月居民存(cún)款同比多减是(shì)不是(shì)超额储蓄释放的开始？二是这(zhè)一(yī)趋(qū)势(shì)能否延续？

　　对上(shàng)述(shù)问题(tí)的回答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般(bān)影响居民存款(kuǎn)的主要有这么几种行(xíng)为(wèi)：可支配收入、消费支出、金融(róng)资(zī)产相关收支和(hé)房地(dì)产相关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融资产赎(shú)回、购(gòu)房减少会(huì)推动存款增加；反之(zhī)，收入减少、消费增加、认购金融(róng)资(zī)产、购房增(zēng)加、提(tí)前(qián)还贷等(děng)则会带动(dòng)存款(kuǎn)回落。

　　2022年居(jū)民存款同比(bǐ)多增(zēng)7.9万(wàn)亿是居民少消费、少(shǎo)投(tóu)资、少购(gòu)房(fáng)的结果（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能否转化成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽(suī)然居民收入增速放缓并提前还(hái)贷，但因为投(tóu)资、购(gòu)房等(děng)下滑幅度更大，所以存款同比(bǐ)大(dà)幅(fú)多增。

　　2023年一季度居民存(cún)款(kuǎn)同比多增2.1万(wàn)亿则是收入修复和理财存(cún)款化(huà)的结(jié)果。

　　一季(jì)度居民人均可支配收入同比增长525元，理财存续(xù)规模相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万亿(yì)。另(lìng)外，受银行办(bàn)理速(sù)度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证(zhèng)券）条(tiáo)件(jiàn)早(zǎo)偿(cháng)率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居民提前还款对存款(kuǎn)的(de)拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民(mín)消费和(hé)购房行为修复，其对存(cún)款的支撑力度减(jiǎn)弱，一季(jì)度(dù)人均消费支出同比增加(jiā)345元(yuán)（低于(yú)收入涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支(zhī)出(chū)同比多增1575亿元。但因为支撑(chēng)因素(sù)的(de)规模更大，所以存款继续回(huí)升。

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　　4月和(hé)一季度最核(hé)心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑可能(néng)的原因一(yī)是居民存款理(lǐ)财化；二(èr)是(shì)提前(qián)还贷规模增加。因为居民收入和(hé)消费数据不足(zú)，暂时无法(fǎ)判断消费(fèi)和(hé)收入在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流(liú)理财是(shì)4月存款回(huí)落(luò)的核(hé)心原因，4月理(lǐ)财存量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自(zì)去年10月以来的下(xià)行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财(cái)风险降(jiàng)低、收益回升(shēng)和存款利率下滑共(gòng)同作用的结果。受益于债(zhài)券市场走强，今(jīn)年理财市场表现逐步(bù)好转，理财产(chǎn)品单位破净(jìng)率从2022年12月(yuè)峰值的(de)29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时(shí)期下滑的存款利率，存款对(duì)居(jū)民(mín)的吸引(yǐn)力逐渐(jiàn)减(jiǎn)弱，而理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规模上(shàng)看(kàn)，随着破(pò)净(jìng)率(lǜ)进一步(bù)回(huí)落(luò)，居民还在继续增配(pèi)理(lǐ)财产品，存款理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前(qián)还贷规模扩大是存(cún)款下(xià)滑的又(yòu)一(yī)个原因。4月早偿率(lǜ)月均值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提前还贷力度一(yī)是因为首套房利率还(hái)在下(xià)降，居民提前还贷以(yǐ)降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山(shān)等多地继续降低首(shǒu)套(tào)房(fáng)利率，贝壳研究院数据显(xiǎn)示(shì)百城首(shǒu)套(tào)主流房贷利(lì)率(lǜ)平(píng)均为4.01％，环比(bǐ)3月(yuè)继(jì)续(xù)回落(luò)1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份办理，这会推动(dòng)提前还贷规模(mó)走高。

　　总(zǒng)的来(lái)说，随着理财(cái)市场好转，此前因居民少消费、少投(tóu)资(zī)、少(shǎo)买房等(děng)积(jī)攒(zǎn)下来的超额储蓄已经(jīng)开始部(bù)分回(huí)流理财市(shì)场(chǎng)了，且5月初这(zhè)一(yī)趋势还在延(yán)续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提前还(hái)贷在后续几个月里或(huò)继续成为(wèi)超额存款的主要(yào)流向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人均(j香港区号是多少ūn)消费水平未见明(míng)显改善或部分表(biǎo)明当下(xià)居(jū)民(mín)消(xiāo)费意愿依(yī)旧偏(piān)弱，考虑(lǜ)到超额储蓄的(de)持有分(fēn)化且并非(fēi)主要(yào)来(lái)自(zì)消费，后(hòu)续(xù)超额储蓄对消费的支撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐释放，房(fáng)地(dì)产销售目前(qián)已经有走弱迹象，地产短期或不会成为超(chāo)储的主要流向。但是因为按揭利率存在明显利差，居民提前还贷(dài)行(xíng)为或将延续。从这个角(jiǎo)度来看(kàn)，主(zhǔ)要(yào)因为少买房、少投资而(ér)积攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市场环境好转和(hé)存款利(lì)率下滑(huá)的背(bèi)景下或将(jiāng)继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同(tóng)比增速(sù)使用(yòng)金(jīn)融机构住户(hù)存款(kuǎn)余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是(shì)指(zhǐ)在个人住房抵押贷(dài)款中债务人(rén)提前偿付(fù)的金额在资产池未偿本金余额的占比

　　风险(xiǎn)提示

　　地产销(xiāo)售变(biàn)动超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波动(dòng)加大

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