“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过去十年的系(xì)统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济(jì)学家(jiā)洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显，让(ràng)机构和投资者的关注度(dù)从(cóng)板块向(xiàng)单个(gè)标的转移(yí)。上海利檀投资董(dǒng)事长陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》指出(chū)，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估(gū)值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地(dì)杀到了底部(bù)，再(zài)往下(xià)的空间已(yǐ)经不(bù)大(dà)了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何寻(xún)找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天(tiān)，标的公司出(chū)现爆雷的(de)情(qíng)况(kuàng)。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要(yào)满足以下三个基准：有(yǒu)大(dà)的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如(rú)果关(guān)注一下今年房(fáng)地产的(de)开发资金(jīn)来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实(shí)银(yín)行(xíng)的信(xìn)贷倾(qīng)向是(shì)不太愿意给(gěi)房企贷款的，房企的(de)主要(yào)资金来(lái)源来(lái)自新盘(pán)的(de)销(xiāo)售。但今年新房(fáng)的销售情况相(xiāng)较一般。再关(guān)注一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实(shí)主(zhǔ)要还是那些有(yǒu)国企背景的房企(qǐ)，民营(yíng)房企(qǐ)相(xiāng)对比较困(kùn)难，所以整个行业出现了(le)一(yī)个很明显(xiǎn)的分化(huà)，无论是在销(xiāo)售，还是融资(zī)等(děng)各个(gè)方面都非常明(míng)显(xiǎn)。现在有国资背(bèi)景的房企(qǐ)在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没有国资背(bèi)景的(de)民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产(chǎn)行业内，我们(men)的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成本优势，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就(jiù)是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资(zī)成本是否是行(xíng)业内(nèi)最低的(de)；建安成(chéng)本是否也是业内最低的；这(zhè)些(xiē)都是我们看重(zhòng)的(de)一(yī)家房企的综(zōng)合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房(fáng)企并不多。即便是在国央(yāng)企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中(zhōng)国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发展、京投(tóu)发(fā)展、光明(míng)地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等(děng)国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企也(yě)踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需(xū)警(jǐng)惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色的国央企房企，其财务(wù)指标称得上完全(quán)健康的仍(réng)是少数(shù)。而更加值得(dé)注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地方国(guó)企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一(yī)步(bù)考验(yàn)着国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房(fáng)企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有(yǒu)度尤为重要，节(jié)奏(zòu)把握准确，有助于房(fáng)企储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过于(yú)乐(lè)观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以及(jí)过于激进的(de)扩(kuò)张(zhāng)拿地节奏也有(yǒu)可能让房(fáng)企(qǐ)重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一(yī)家房企进(jìn)行举(jǔ)例，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连(lián)续4年的净借贷(dài)比(bǐ)例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增加杠杆比例(lì)。朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗而(ér)到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉到机会来了，其(qí)开始在一(yī)线(xiàn)城市进行大举拿(ná)地，净负债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实(shí)现了快(kuài)速(sù)的(de)开(kāi)盘利用(yòng)率，预计今年会有更多的(de)楼盘入(rù)市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢家(jiā)”的特点。一(yī)方(fāng)面，在于它本身储备了很(hěn)多(duō)弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市(shì)，另外一(yī)半也主要集中在强二线和二(èr)线城(chéng)市；另一方面(miàn)，它的扩张是有(yǒu)节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样(yàng)提(tí)醒道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营(yíng)企业的影子。虽然(rán)说，见到机会时要出(chū)手，但出手(shǒu)的章法(fǎ)仍要(yào)小心，如果负债(zhài)率扩张(zhāng)得太快，但(dàn)未来的两年(nián)市场没有想(xiǎng)象得(dé)那么好，可能(néng)会(huì)重蹈覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还(hái)是看房企的净负债(zhài)率水平，在我看来(lái)，这个比例(lì)如果超过(guò)60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比“三道红线”对(duì)房企的净负债(zhài)率要(yào)求不得高于(yú)100％要(yào)更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行(xíng)业的复苏(sū)速度并没有(yǒu)那么快(kuài)，所以要规避公司净负债率(lǜ)提(tí)高到一个比较(jiào)危险(xiǎn)的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中(zhōng)国金茂、华(huá)发股份(fèn)、越秀地产、绿城(chéng)中国、保(bǎo)利(lì)发(fā)展等房企2022年净负(fù)债率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中(zhōng)，中交地产净(jìng)负债率持(chí)续(xù)居(jū)高不(bù)下，在2020年至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发(fā)展、万科(kē)A、滨江集团、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地(dì)控制了公司的(de)扩张(zhāng)速度与净负债率水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看国(guó)央企与民营房企，但在(zài)各维(wéi)度的实际表现(xiàn)上，国央企确实会更(gèng)胜(shèng)一(yī)筹。如国央企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到想融就融(róng)，这样，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民(mín)营(yíng)房企，机构(gòu)更加看(kàn)好国(guó)央企，但这(zhè)也并不意味(wèi)着，民营(yíng)企(qǐ)业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季报，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的十(shí)大流通(tōng)股东中(zhōng)新进(jìn)了“中国工商银行股份(fèn)有限(xiàn)公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回报(bào)灵活配置混合(hé)型证券投资(zī)基金”“全(quán)国社(shè)保基金一一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴(bā)马资产(chǎn)管理有限公司就长(zhǎng)期(qī)持有滨江集团。根据一季(jì)报，该资产公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)合(hé)计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股，约(yuē)占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青(qīng)睐(lài)，和(hé)其(qí)自身的基(jī)本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来(lái)的近三(sān)年时(shí)间，房地产市(shì)场整体在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江(jiāng)集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩表现(xiàn)、销售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)扣非归母(mǔ)净利(lì)润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季报，今年(nián)一季(jì)度，滨(bīn)江集团更是实现了(le)扣非(fēi)归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续(xù)增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的(de)战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集团有近七成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州(zhōu)房企销售排名第一(yī)。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额(é)依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳居(jū)杭(háng)州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江集团(tuán)在杭州(zhōu)的(de)较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排名(míng)已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨江集(jí)团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)更(gèng)是迎来多家机构(gòu)的(de)集(jí)中(zhōng)调(diào)研。滨江集团发布公告表示(shì)，公(gōng)司于(yú)5月10日接(jiē)受了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基(jī)金、建信养老(lǎo)、新(xīn)华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产(chǎn)产(chǎn)业链上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供应(yīng)商，而下游应用行业主要包括中介服务(wù)、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产(chǎn)开发环节与(yǔ)上游材(cái)料(liào)端(duān)息(xī)息(xī)相关，新(xīn)盘开工不(bù)足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐(jiàn)移至下游。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业(yè)在(zài)进入存量房时代，所以对地产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家居领域，我们相对看好，因(yīn)为(wèi)居民保有的住房(fáng)规模(mó)越(yuè)来越大，随着时间的增(zēng)加(jiā)，内装更新(xīn)的(de)需求(qiú)也会越来越多。美(měi)国过去的数据(jù)充分说明了(le)这(zhè)一点(diǎn)，在新房(fáng)销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费的(de)增长却一直都很(hěn)好。对于地(dì)产产业(yè)链，我(wǒ)们相对看(kàn)好和内装相(xiāng)关的行业，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家基金人(rén)士表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛道(dào)龙头年(nián)内(nèi)表(biǎo)现的统计(jì)，目前(qián)暂(zàn)居(jū)前两(liǎng)位(wèi)的(de)都(dōu)是来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜(nà)和(hé)水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别是(shì)前(qián)者在(zài)月(yuè)线连收七根阳线的基(jī)础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产品(pǐn)的研发、设(shè)计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及(jí)销售，旗下(xià)拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自有品牌(pái)。第(dì)一季度报告显示，报告期内，富安娜实现营(yíng)业收(shōu)入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上市公司股东(dōng)的净利润约(yuē)1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股股东来看，能够发(fā)现该股早已成(chéng)为基(jī)金(jīn)重仓股的(de)天下(xià)，彼(bǐ)时包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现(xiàn)、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵(líng)动(dòng)价值(zhí)、宝盈(yíng)新价值(zhí)和(hé)私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半(bàn)壁江山。需(xū)要(yào)强调的是，中(zhōng)欧的(de)两只基金(jīn)都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其(qí)同(tóng)时重仓的房地产产业链股票还(hái)有金地集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光一时的(de)家居板块也(yě)因(yīn)疫情(qíng)、消费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢等多因素一度(dù)沉寂(jì)，不过(guò)好在(zài)困境(jìng)反转露出曙光，家居板(bǎn)块中年内表现最好的(de)是志邦家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨已朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是归母净(jìng)利润，公司都实(shí)现了同比双升(shēng)。

　　从公司的(de)十大流通股股东来看，《红(hóng)周刊(kān)》发(fā)现广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理(lǐ)的(de)广发(fā)策略优选和广(guǎng)发安宏回(huí)报均(jūn)增加了(le)持股，而(ér)这两只产品也成(chéng)为(wèi)志邦家居十大流通股(gǔ)股(gǔ)东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类(lèi)标(biāo)的情有独钟，在另一(yī)家赛(sài)道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的(de)全部三只产品均登榜十(shí)大流通股股东，其也成(chéng)为他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不(bù)过这类标的大多在香港(gǎng)上(shàng)市(shì)，如何(hé)选择成为难题(tí)。对此，前述上海(hǎi)公募(mù)基(jī)金经理举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行(xíng)业，挣钱(qián)很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还是(shì)希望(wàng)挣的(de)是市场化应该挣的(de)钱，以我曾经买的绿城服(fú)务(wù)为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每年到(dào)期的合同里提价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大(dà)部分项目到(dào)期之后(hòu)，经过两(liǎng)三轮合(hé)同(tóng)周期还能(néng)做到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做到产(chǎn)品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一(yī)开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本(běn)的年(nián)度增长，不过服务没有特别(bié)好，客户没有那么满意，能做(zuò)到(dào)提价难度(dù)是(shì)非常大的。但是该公司能在业内(nèi)做到(dào)到期之后提(tí)价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好的(de)服务(wù)是有关(guān)系(xì)的(de)。”他进一步强调。

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