平(píng)安首经团队：钟(zhōng)正(zhèng)生/张璐/常艺馨

　　核心(xīn)观点

　　新(xīn)增社融表现乏力(lì)。继一季度“天量”投(tóu)放后，2023年4月社融增长明显(xiǎn)降温，比(bǐ)去(qù)年4月疫(yì)情冲击期(qī)间创下的(de)低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信(xìn)用”压(yā)力有所显现。社(shè)融骤(zhòu)降(jiàng)的(de)主要(yào)拖(tuō)累(lèi)在(zài)于人(rén)民币信贷增势放缓， 4月降至2008年以来历史(shǐ)同(tóng)期(qī)的(de)次低点（仅(jǐn)略高于(yú)2022年同(tóng)期(qī)）。表外融资(zī)和直(zhí)接融资(zī)基本延(yán)续了一季度的格局。1）委托贷款和信托贷(dài)款(kuǎn)小幅(fú)正增(zēng)长；未(wèi)贴现银行承兑(duì)汇票(piào)较(jiào)去年同(tóng)期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期(qī)有所下降，主因债(zhài)券到期规模较大。3）政(zhèng)府债(zhài)融资规模同比多增(zēng)，但需警(jǐng)惕(tì)其“后劲”。2023年提(tí)前批的剩余发行额度不及万亿，截至5月上旬尚未下(xià)发剩余批次的地方债额度，期间空档可能拖累政(zhèng)府债融资表225是多大码的鞋子女，225是多大码的鞋子(biǎo)现(xiàn)。

　　新(xīn)增人民(mín)币贷款偏弱，增量(liàng)明显弱于(yú)历史同期(qī)均值。各(gè)分项(xiàng)从强到弱(ruò)排序，企(qǐ)业中长期贷款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居(jū)民短(duǎn)期(qī)贷款>；居民(mín)中长(zhǎng)期贷款。新(xīn)增人(rén)民(mín)币贷款(kuǎn)的最大(dà)问题(tí)仍然在于(yú)居民中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)，房地产(chǎn)销售不振(zhèn)使(shǐ)其增(zēng)量不足(zú)，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。但基于4月这个信贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结论。一方面，企业中长期贷款在一季度大幅高(gāo)增后，4月又创历史同期(qī)新高，仍能有效发力(lì)；另一(yī)方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去年1-5月表(biǎo)内票(piào)据高增(zēng)长形(xíng)成对比），也意味着目前企业贷(dài)款需求或许尚可(kě)。此(cǐ)外，4月初以来存款利率市场(chǎng)化(huà)改革较(jiào)快推进，这有(yǒu)助于缓解银行(xíng)面临(lín)的净息(xī)差压(yā)力(lì)，增强其支持实体经济的(de)可(kě)持续(xù)性，能够为企业贷款(kuǎn)利率(lǜ)的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同比小幅回(huí)升。每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影(yǐng)响较大，或是驱动其(qí)变化(huà)的主(zhǔ)因(yīn)。在贷款(kuǎn)扩张的同时，企业(yè)存款也有边际改善(shàn)。2）M2同比增速有所回落。4月居(jū)民(mín)资产再配(pèi)置(zhì)，银行理财规模重回扩张，对(duì)M2形成(chéng)拖累(lèi)。考虑到去年(nián)4月M2同比增(zēng)速较3月(yuè)抬(tái)升0.8个百分点，基数变化也有较强影(yǐng)响。3）居(jū)民存款同比少增(zēng)。考虑到(dào)4月多家(jiā)中小银行下(xià)调挂牌存款利率、银(yín)行(xíng)理财市场火(huǒ)热、居民(mín)提前偿还(hái)房(fáng)贷规(guī)模(mó)较高，其(qí)驱动因(yīn)素更多(duō)是家庭资产的再配(pèi)置，流向消(xiāo)费规(guī)模可能较(jiào)为有限。4）4月财政存款(kuǎn)同比大(dà)幅(fú)多增，但结合基建相关高(gāo)频开(kāi)工率(lǜ)和重大项目开工金额(é)数据看(kàn)，财政对实体经济支持力度可能有所(suǒ)减(jiǎn)弱(ruò)。从(cóng)4月金(jīn)融(róng)数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财(cái)政基(jī)建支持力度不(bù)稳，可(kě)能导致中国经济(jì)环比增长(zhǎng)动能较快衰减。

　　目(mù)前社(shè)融(róng)增速回升幅度较小，但与名义GDP增速对(duì)比看，货币政(zhèng)策对实(shí)体经(jīng)济的支持(chí)还是比较有力的。即便按(àn)2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上(shàng)1到2个点(diǎn)的GDP平减指(zhǐ)数(shù)），10％的社融增(zēng)速也应足够(gòu)与之匹配。我们认为，后续(xù)需通过财政(zhèng)加力、促(cù)进房地产修复、促进家庭超额储蓄动用等方式扩(kuò)大总需(xū)求(qiú)，夯实经济(jì)回升势头(tóu)。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力。2023年4月(yuè)新增社会(huì)融资规模(mó)为(wèi)1.22万亿元，同(tóng)比(bǐ)多增2873亿元；社融(róng)存量同比增速持平(píng)于上(shàng)月的10％。考(kǎo)虑到去(qù)年同期(qī)疫(yì)情多点(diǎn)散发、社融一度触“冰(bīng)”的(de)低基(jī)数效(xiào)应，以及(jí)今年一季(jì)度“开门红”期间社融月均同(tóng)比多增8200多(duō)亿的亮(liàng)眼表现，4月社融(róng)表现乏力(lì)“稳信(xìn)用(yòng)”压力有(yǒu)所显现。从分项看：

　　一方面，人民(mín)币信贷增势(shì)放缓(huǎn)，是4月社融(róng)骤(zhòu)降(jiàng)的主(zhǔ)要拖累。2023年(nián)4月人民币贷款4431亿(yì)元，为2008年以来历史同期的次低点（仅较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得益于(yú)出口边际(jì)回暖(nuǎn)、人民币汇率(lǜ)相对稳(wěn)定，4月外币贷款(kuǎn)同比有(yǒu)所少减。

　　另(lìng)一方面，表外(wài)融资和直(zhí)接融(róng)资基本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业(yè)直接融资同比(bǐ)缩量，继续小幅拖累新增(zēng)社(shè)融。2023年4月企业债融资、非金融企业境(jìng)内股票融资分别同比(bǐ)少增809亿元、173亿元。今年春节后(hòu)，企业贷款发行规模持续高于去年同期(qī)，但到期偿还也迎来高峰，对净融资构(gòu)成拖累。截至2023年一季度末，2022年(nián)10月(yuè)推出的500亿(yì)元民营(yíng)企业债(zhài)券融资支持工具（第(dì)二期）尚未(wèi)开始投放使用，相关政策支持还有待(dài)落地。

• 　　二则，政府债融资规(guī)模同比多增(zēng)，但需(xū)警(jǐng)惕(tì)其“后劲”。今年前(qián)4个(gè)月，财政继(jì)续前置发力，政府债融(róng)资规模较去年同期累(lèi)计多增3114亿元。以财政预算数据(jù)看，2023年政府债融资的总体规模(mó)与去(qù)年相当。但不同之处(chù)在于，2022年在3月底(dǐ)就已经下(xià)达(dá)剩余批次的新增(zēng)地方债额(é)度，而2023年截至5月上旬仍(réng)未下发(fā)剩(shèng)余批次的(de)地方债额度，且提前批的(de)剩余发(fā)行额度不(bù)及万亿(yì)。如果近期(qī)下达(dá)地方债额(é)度，按照(zhào)往年(nián)节(jié)奏，经过地(dì)方(fāng)政(zhèng)府项目额度分(fēn)配(pèi)、预(yù)算调整程序，剩余批(pī)次地方(fāng)债可能至(zhì)6月中下旬才能发出(chū)，期间的“空档”可能(néng)会拖累政府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融(róng)资(zī)同比多增，持续对社融构成小(xiǎo)幅支撑(chēng)。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相比去(qù)年同期分别多(duō)增(zēng)85亿元、少减734亿(yì)元(yuán)。在表内票据(jù)贴现减少的情(qíng)况下，未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去(qù)年同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累(lèi)在居民端

　　2023年(nián)4月新增(zēng)人(rén)民(mín)币(bì)贷款为7188亿元，比去年同期低(dī)点仅(jǐn)略(lüè)有多增(zēng)，相比18年-21年同期(qī)均值少增(zēng)6237亿元。各分项从强到(dào)弱排序，“企业中长期贷款(kuǎn) >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居民中长期(qī)贷款单月净(jìng)偿还规模达历史(shǐ)新(xīn)高，相比18年-21年同期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷款225是多大码的鞋子女，225是多大码的鞋子同比(bǐ)少减，但(dàn)较18年-21年同期(qī)均值多减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期(qī)贷款同比多增，但略低于(yú)18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼表现，同比(bǐ)大幅(fú)多增4071亿元，且创历(lì)史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币贷款的最(zuì)大问题仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期贷款，房地产销售低迷使(shǐ)其增量(liàng)不足，居(jū)民(mín)预(yù)期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。基于4月这个信贷投放传(chuán)统(tǒng)淡季的(de)数据，尚不能得出企业信(xìn)贷需求不足的结论(lùn)。

• 　　一方面，企业中长期(qī)贷款在一季度(dù)大(dà)幅高增后，4月又创历史同期新高，仍然(rán)能够有(yǒu)效发力。

• 　　另一方(fāng)面，表(biǎo)内(nèi)票据(jù)维持低增长(zhǎng)（与(yǔ)去年1-5月(yuè)表内票(piào)据(jù)高(gāo)增(zēng)长形(xíng)成对比），也意味着目前(qián)企业(yè)贷款需求(qiú)或许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初以来存(cún)款(kuǎn)利率市场化改革较快推进，这有助于缓解银行面临的净息差压力，增强其支持实体(tǐ)经济的可持续性(xìng)，能够为企业贷款利(lì)率的 进一步下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅回升。一方(fāng)面(miàn)，从(cóng)历(lì)史(shǐ)规律看(kàn)，每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比走势的影响较(jiào)大(dà)，这可能是驱(qū)动其变化的主要原因(yīn)。另一方面，在(zài)企业贷款扩张的同时(shí)，企业存款也有(yǒu)边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同比增速有所(suǒ)回落(luò)。一方面，4月信(xìn)贷(dài)扩张乏力(lì)，对(duì)M2的支撑不强(qiáng)。另(lìng)一方(fāng)面，居民资(zī)产(chǎn)再(zài)配置(zhì)，银行理(lǐ)财(cái)规模重回扩张，对(duì)M2也形成拖累。此外(wài)，考虑到去年(nián)4月M2同(tóng)比增速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数的变化也有(yǒu)较强(qiáng)影响。

　　4月居民存(cún)款(kuǎn)出现了2022年3月以来的(de)首次同(tóng)比少增，其驱动因素更多是家庭资产(chǎn)的再配置，流向消(xiāo)费的规模可能较为有(yǒu)限。4月以来多(duō)家中小银行下(xià)调挂牌存款利率（据融360监测数(shù)据(jù)，4月份农商(shāng)行1年、2年(nián)、3年、5年期存款平均利(lì)率分别环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行(xíng)理财市场需求(qiú)火热，居民(mín)提前偿还房贷规(guī)模较(jiào)高（4月居民(mín)中长期(qī)贷款净偿还规模达历史新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月财政存款同比大(dà)幅多增4618亿元，去年同(tóng)期(qī)留抵退税推进(jìn)存在一(yī)定影响。但结合其他指标看，财政对(duì)实体经济的支持力度可能(néng)有所(suǒ)减弱，基建投(tóu)资(zī)相(xiāng)关的高频指标出现了(le)下行的苗头（4月下旬以来(lái)，全(quán)国高炉开工率、电炉开工率、独立焦化厂焦炉(lú)生产率(lǜ)、水(shuǐ)泥磨机运转率、石(shí)油沥青开(kāi)工(gōng)率(lǜ)等指标(biāo)环比走弱），重大项目(mù)开工(gōng)金额同(tóng)环比(bǐ)较快(kuài)下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全国各地(dì)重大(dà)项(xiàng)目(mù)开工总投(tóu)资额约28078.26亿(yì)元，环比(bǐ)下降(jiàng)34.0％，不及去(qù)年同期(qī)的半数）。从4月(yuè)金融数(shù)据看，房地(dì)产恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢(màn)，此(cǐ)时如果财政基建支持力度(dù)不(bù)稳，可能导致中国经济的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：连云港装饰公司,豪泽装饰 225是多大码的鞋子女，225是多大码的鞋子